宏观与行业消息：5月份，中国有色金属产业景气指数为42.0，较上月上升1.2个百分点。从总体来看，5月份景气指数保持上升趋势，处在“正常”区间中部；先行指数为82.5，较上月上升0.4个百分点。（中国有色金属工业协会）
　　盘面：沪铜主力合约收盘价103650元/吨，涨跌-0.44%，成交量39659手，减少77536手。
　　供应：矿端方面，自4月开始全球铜精矿主要港口出港量同比快速增长，但中国铜精矿主要港口到港量同比下降、中国铜精矿进口TC/RC持续恶化，意味着中国冶炼厂在全球原料竞争中的议价削弱，矿源向其他区域分流。废铜方面，日本拟收紧金属废料出口限制、强化本土循环利用，叠加国内“反向开票”政策推进及违规开票整治，合规带票废铜流通资源进一步趋紧，废铜票点持续抬升，废铜供应困局暂未改变。但值得注意的是，原料紧张尚未实质性传导为精炼铜产量收缩。冶炼端，TC低位确实压缩冶炼利润，但并不必然对应冶炼端减产，即便在2025年5月现货TC冶炼利润降至历史低点后，减产也并未兑现，根源于产能的大量过剩。因此，低TC压缩利润，但减产并非会线性兑现，供应的核心焦点依然在矿端。
　　需求：国内方面，呈现“结构有韧性、总量承接不足”的特征。电解铜杆、再生铜杆、铜板带、铜箔等以导电属性为核心的产品需求整体仍有韧性，其中铜板带、铜箔受益于电力、新能源、电子及储能等领域需求支撑，表现相对较强。但电解铜杆、再生铜杆等传统用铜环节增速放缓，边际上对铜价继续上行的推动力有所减弱。海外方面，需求的增量更多来自美国铜关税预期下的提前采购和囤铜行为，而非终端消费的全面扩张。受232调查及后续关税预期影响，贸易商和下游企业倾向于在关税正式落地前提前锁定货源，推动铜资源向美国流入，并抬升COMEX相对LME的溢价。
　　持仓与库存：持仓方面，沪铜及LME持仓手数回落，而COMEX持仓持续攀升。库存方面，全球显性库存累增，国内社会库存由去库转为累库；LME库存处于同期偏高水平，向COMEX发生区域转移，COMEX库存持续累积。
　　结论：铜价短期宽幅震荡，中长期看多逻辑尚未破坏。短期来看，部分矿端复产削弱了供应收缩预期，同时需求边际走弱、国内库存累积对价格形成压制；但美国铜关税预期仍对铜价形成支撑。中长期来看，近年来全球铜矿资本开支不足、老矿品位下行，使矿端供给弹性偏低；而电力建设、新能源汽车及配套基础设施、AI数据中心等新兴需求仍处于扩张周期，供需周期错位将继续抬升铜价中枢。
　　策略建议：暂时观望。
　　风险提示：Cobre Panama铜矿复产、美国精炼铜关税