首次覆盖CFIndustries并给予“买入”评级，给予2026年14xPE，目标价195.72美元。公司是全球氮肥产业链龙头，2025年合成氨产能1085万吨，全球第1，且尿素等产能居全球前列。依托美国天然气稳定供应和低价优势，公司氮肥成本优势全球领先。全球氮肥需求稳步增长而地缘冲突等导致海外供给缺口，产品高景气将助力业绩中枢上移，公司拟建150万吨/年低碳氨项目助力未来成长。粮食安全和能源安全重要性提升背景下，供应链稳定性强且低成本、绿色低碳的合成氨/氮肥等资产具备全球稀缺属性。近年来公司每股分红逐步提升、保持积极的股份回购策略亦有望助力价值重估。
　　全球尿素供需紧平衡，地缘冲突致26E-28E供给紧缺加剧
　　伴随亚非拉等人口增长及各国粮食安全重视度提升，作物种植面积增长带动氮肥需求。据IFA，2024年全球尿素消费量2亿吨，25-29年预计1.5%CAGR增长，且巴西/印度/美国等种植大国尿素存进口依赖，区域性尿素供需受地缘冲击等敏感性较高。24/25E全球尿素产能均约2.3亿吨，开工率87%/88%，已处较高水平，IFA预计25-29年全球尿素产能CAGR约2%。而美以伊冲突以来，霍尔木兹海峡运输受阻致全球约1/3尿素出口量受阻，且中东天然气供给下滑致中东/南亚/东南亚等尿素减/停产，加之中国出口限制等，海外尿素供给紧缺加剧。考虑中东等减/停产、新增产能或受冲击，以及中东天然气/尿素供应恢复仍需时日等，我们预计26E-28E全球尿素开工率99%/91%/90%，供给紧张下美湾尿素均价650/600/580美元/吨。
　　规模和成本优势筑牢公司长期竞争力，低碳氨项目助力未来发展
　　公司长期聚焦合成氨-氮肥领域，合成氨产能全球居首，且拥有全球最大的单体合成氨装置，尿素（488.5万吨）产能亦居全球前列；公司主要生产基地位于美国和加拿大，充足的天然气供应及价格优势助力尿素成本曲线处于全球最左侧。美国原油增产导致天然气产出持续增长而LNG出口设施有限，美国天然气价格处于全球洼地且美以伊冲突后甚至呈下跌态势，低成本且绿色低碳的气头尿素工艺有望筑牢公司长期竞争力。公司拟与日本JERA、三井合资建设150万吨/年低碳氨项目，可实现CO2的捕集利用，伴随项目落地，公司预计2030年EBITDA可提升至30亿美元，较2025年增长约20%。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场担忧尿素主要受美以伊冲突影响，景气持续性或不足，我们认为，一方面地缘冲突前全球尿素开工已处较高水平，且25-29年产能增速仅略高于需求增速，考虑未来中国固定床尿素潜在退出等因素，全球尿素供需已处于紧平衡周期；另一方面，地缘冲突致中东天然气生产和运输设施损坏的修复时间或较长，我们预计或导致中东/南亚/东南亚等气头尿素减/停产的时间较长，并影响相关地区新产能进度，因而我们预计26-28年全球尿素供给或整体偏紧。此外，全球粮食/能源安全重要性提升背景下，供应链稳定性强且低成本、绿色低碳的合成氨/氮肥等资产具备全球稀缺属性，有望价值重估。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司26-28年归母净利21/18/17亿美元，同比+48%/-15%/-9%，EPS为13.98/11.95/10.87美元/股。参考可比公司26年平均14xPE的Wind一致预期，给予公司26年14xPE估值，给予目标价195.72美元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：地缘冲突影响不确定性；种植需求不及预期；天然气成本上升；反垄断调查风险。