权益与转债背离：权益上行，转债先扬后抑。2026年四月中旬至五月中旬，权益与转债市场走势显著分化。权益方面，在“十五五”规划与AI算力等科技主线驱动下震荡上行；转债则经历高位震荡—先行承压—集中调整”过程，定价偏离度虽从极值回落至10.57%，但估值中枢仍处历史高位。五月中旬，中美领导人会晤等事件落地后，权益温和回调而转债剧烈调整，中证转债指数当周大跌2.84%，呈现典型跟跌不跟涨”特征，根源在于极端估值下的脆弱性。展望后市，“整体估值偏高”与“结构性机会”的博弈延续，策略上建议采取“估值防守+弹性平衡”：控制仓位优先防御，聚焦科技景气主线保留弹性，严控低价券信用风险，同时关注优质新券的稀缺机会。
　　转债相对于股债组合的配置价值同样较低。由于转债本身弹性低于权益，转债理论上更加接近于股债组合，且转债正股风格更加接近于小盘股，因此我们取50%7-10Y国债+50%中证1000全收益指数作为股债组合。我们可以基于市场定价偏离度构建转债&股债组合的轮动策略，该策略在转债市场低估时超配转债，反之超配股债组合。基于转债估值的转债&股债组合的择时策略能够实现稳定的超额收益。当前转债相对于其合理水平溢价10.57%，相对来说配置股债组合性价比更高。
　　市场复盘：估值拖累明显，偏股风格逆势领涨。1）中证转债指数表现：过去一个月市场整体震荡回落，中证转债指数累计下跌1.42%。其中正股拉动收益为0.96%，转债估值收益为-2.48%，估值压缩是拖累指数表现的核心因素。从时序上看，四月下旬至五月初，估值收益持续为负，累计压缩幅度逐步扩大；5月6日至5月11日期间，正股拉动一度贡献明显正收益，但估值收益在五月中旬加速回落，最终拖累指数由正转负。2）转债分域表现：在市场整体估值压缩的环境中，不同风格转债的收益来源显著分化。偏债等权指数近一个月下跌0.75%，其中正股拉动收益仅为0.42%，转债估值收益为-1.30%，估值压缩是其主要拖累因素。偏股等权指数近一个月逆势上涨4.79%。其中正股拉动收益高达6.84%，远超其他分域，显示出偏股型转债正股的高弹性特征；尽管转债估值收益为-2.05%，但正股的强劲拉动完全对冲了估值的负面拖累。平衡等权指数近一个月下跌0.99%。其中正股拉动收益为1.99%，转债估值收益为-3.03%，估值压缩幅度最大，反映出平衡型转债在估值调整中承受了更大的压力。
　　风险提示：以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。