核心观点
　　公司2026年一季报收入符合、利润超过我们此前发布的前瞻报告预期。展望2026年，公司正在筹备H股上市，成功上市后资金实力和国际资本市场影响力将会得到进一步提升，推动公司国际化战略升级。业务增长方面，多重积极因素将于2026年持续释放：一是屈光业务新术式渗透率有望继续提升，带动公司整体收入增长、毛利率回升；二是DRG/DIP对白内障、综合眼病等业务的毛利率影响边际减弱；三是老视门诊、干眼治疗等新业务持续增长，有望成为未来公司业务增长新引擎。
　　事件
　　公司发布2025年报&2026年一季报
　　公司2025年实现收入223.53亿元，同比+6.53%；实现归母净利润32.4亿元，同比-8.88%；扣非归母净利润31.4亿元，同比+1.36%。EPS为0.35元，同比-8%。2025年年度分红预案每10股派发现金红利1元（含税），不包含此前中期分红的每10股派发现金红利0.8元（含税）。
　　26Q1公司实现收入63.96亿元，同比+6.15%；实现归母净利润11.81亿元，同比+12.64%；扣非归母净利润11.76亿元，同比+10.92%。
　　简评
　　26Q1收入符合、利润超过我们此前发布的前瞻报告预期
　　公司2025年实现收入223.53亿元，同比+6.53%；实现归母净利润32.4亿元，同比-8.88%；扣非归母净利润31.4亿元，同比+1.36%。年报业绩符合预期。
　　其中25Q4收入为48.69亿元（同比+4%），归母净利润1.26亿元（同比+20.36%），扣非归母净利润0.21亿元（24Q4为- 0.15亿元）。
　　26Q1公司实现收入63.96亿元，同比+6.15%；实现归母净利润11.81亿元，同比+12.64%；扣非归母净利润11.76亿元，同比+10.92%。收入符合、利润超过我们此前发布的前瞻报告预期。
　　2025年公司实现门诊量1889.17万人次，同比增长11.52%；手术量168万例，同比增长5.77%。分业务来看，屈光项目收入83.83亿元，同比+10.26%；白内障项目收入34.78亿元，同比-0.31%；眼前段项目收入20.31亿元，同比+7%；眼后段项目收入15.73亿元，同比+4.91%；视光服务项目收入57.88亿元，同比+9.64%；其他项目收入10.28亿元，同比-9.99%；其他收入0.72亿元，同比-1.72%。分地区来看，2025年实现境内收入192.96亿元，同比+5.11%；境外收入30.57亿元，同比+16.47%。
　　运营效率持续提升，各项财务指标正常
　　2025年公司毛利率为47.11%（同比-1.01pct），归母净利率为14.49%（同比-2.45pct），毛利率下降主要是新建、搬迁的大体量医院转固带来折旧摊销增加导致；归母净利率同比下降超过毛利率降幅，主要是去年同期存在较高的投资收益与公允价值变动收益。
　　公司运营效率持续提升，2025年销售费用率为9.60%，同比下降0.66pct；管理费用率14.37%，同比增加0.13pct，主要是因为经营规模扩大及组织变革投入；研发费用率为1.35%，同比下降0.18pct；财务费用率0.79%，同比下降0.23pct，主要是因汇兑收益增加。期间费用率同比略有优化，体现了公司在组织变革与精细化管理下良好的费用管控能力，公司26Q1期间费用率延续了同比略有优化的趋势。
　　截至2026年一季度末，公司商誉账面价值94.37亿元，较去年同期增加9.41亿元，主要是2025年收购多家医院所致；2025年公司计提商誉减值准备1.56亿元。资产负债率为32.72%，同比降低0.58 pct，财务杠杆保持在合理水平。
　　公司2025年实现经营活动产生的现金流量净额59.73亿元，同比增长22.35%，增速远高于收入，经营质量保持较高水平。2026年一季度经营性现金流同比下滑6%，主要系支付以往年度的补缴税款所致。
　　展望2026年，公司筹备H股上市有助于国际化扩张升级，国内业务增长有望持续向好
　　战略布局上，公司持续推进“1+8+N”网络深化与国际化扩张。截至2025年末，公司拥有境内医院391家、门诊部272家。在国内，公司“分级连锁”发展模式高度适应中国国情和市场环境。公司在境外已布局179家眼科中心及诊所，逐渐形成覆盖全球的医疗服务网络，公司正在筹备H股上市，成功上市后资金实力和国际资本市场影响力将会得到进一步提升，有利于公司国际化战略升级。2025年公司境外收入占比约为14%，未来有望得到进一步提升。
　　国内业务增长方面，多重积极因素将于2026年持续释放：一是屈光业务新术式渗透率有望继续提升，带动公司整体收入增长、毛利率回升；二是DRG/DIP对白内障、综合眼病等业务的毛利率影响边际收窄；三是老视门诊、干眼治疗等新业务持续增长，有望成为未来公司业务增长新引擎。分季度来看，公司Q2~Q4业绩基数相比Q1更低，预计2026年季度业绩增速呈现加速趋势。
　　盈利预测与估值
　　我们预测2026-2028年，公司营收分别为246、269、292亿元，分别同比增加10.08%、9.32%、8.62%；归母净利润分别为37、42、46亿元，分别同比14.19%、13.63%、11.36%。以2026年5月14日收盘价计算，2026-2028年PE分别为28、24、22。维持“买入”评级。
　　风险分析
　　1）医疗事故风险：在临床医学上，由于存在着医学认知局限、患者个体差异、