投资要点：
　　CoWoS是2.5D先进封装技术，全称Chip on Wafer on Substrate（CoW-oS）。该方案先通过CoW工艺将芯片集成至硅中介层，再与封装基板连接，实现GPU、HBM等多芯片之间的高带宽互联。自TSMC自2011年推出CoWoS以来，技术历经多轮迭代，目前主要分为CoWoS-S、CoWoS-R与CoWoS-L三类方案。
　　为什么从CoWoS-S升级到CoWoS-L具有必然性？
　　1）CoWoS-S采用整片硅中介层连接GPU与HBM，而AIGPU持续向双Die、多HBM方向演进，中介层面积快速逼近甚至超过光罩极限。以NVIDIAB200为例，其封装面积已达到单片硅中介层可承载极限3–4倍，超大尺寸硅中介层易翘曲，导致良率下降与成本快速上升。
　　2）CoWoS-L以“局部硅桥（LSI）+有机基板”替代超大单片硅中介层，仅在高带宽区域保留硅互连，在降低翘曲与成本的同时，光罩尺寸有望持续扩展，为后续更多HBM与更大Chiplet集成提供空间。
　　CoWoS-S向CoWoS-L升级，先进封装价值量明显提升，核心在于中介层价值量提高，以及封装面积扩大导致单wafer的芯片产出数量下降。
　　1）中介层：根据SemiAnalysis，单片晶圆CoWoS-S中介层价值量约为1万美元，而CoWoS- L提升至约1.5万美元，增幅近50%。
　　2)单die：AIGPU持续向大Die、多HBM演进，封装面积扩大导致单位晶圆产出下降。H100（CoWoS-S）在12英寸晶圆下考虑良率后，单片约可产出28颗封装芯片；而B100/B200（CoWoS-L）仅约16颗。单位晶圆对应芯片数量减少，单die分摊封装成本进一步提升。
　　3)最终看单卡价值量，根据SemiAnalysis，H100的CoWoS-S封装成本约750美元，而B200的CoWoS-L封装成本已提升至约1,000–1,100美元。
　　当前CoWoS-S和CoWoS-L产能布局：台积电（TSMC）2025年大致8:2（S:L），26年底接近5.5:4.5；国内CoWoS-L仍处于量产早期阶段。
　　1）TSMC：CoWoS总产能25年底约7–8万片/月；26年底总产能有望提升至11.5–14万片/月；27年CoWoS总产能有望提升至17万片/月。随着Blackwell、Rubin等平台转向CoWoS-L，我们预计26年CoWoS-L产能占比将提升至40–45%。
　　2）中国先进封装仍以CoWoS-S为主：我们预计26年中国内类CoWoS总产能约1.5–2万片/月，其中CoWoS-S占比仍超过95%；CoWoS-L量产仍处于早期阶段。
　　投资建议：先进封装正从传统“后道工艺”向“前道化”演进，工艺复杂度与价值量持续提升。从工艺流程看，减薄、划片、键合、电镀、沉积、刻蚀以及临时键合/解键合构成先进封装七大核心设备，行业整体呈现高景气与国产替代并行趋势。
　　1）PCB设备：推荐芯碁微装（688630）、东威科技（688700）；
　　2）半导体设备：推荐北方华创（002371）、中微公司（688012）、拓荆科技（688072）；
　　3）建议关注光力科技（300480）、凯格精机（301338）。
　　风险提示：宏观经济波动风险、终端需求传导压力、供应链稳定与技术迭代挑战。