核心观点：从对通行船只收费的参考模式和实施路径来看，我们认为伊朗将霍尔木兹海峡变为“收费站”从理论上是可行的。这也意味着，伊朗具有长期有效管控霍尔木兹海峡的能力，在冲突中逐步从前期的“战略防御”转为后期的“战略主动”，并掌握更多对美谈判的政治筹码。向前看，我们认为美伊冲突一个更有可能的走向是：双方就和平协议的谈判进程推进异常缓慢，在此期间，伊朗正式落地其对霍尔木兹海峡的收费管控，其他国家为缓解原油供应链压力逐个与伊朗进行谈判，获得通航资格并缴纳相应通航费用。这也意味着，霍尔木兹海峡通航量很难在短期内迅速恢复至战前水平，而是将呈现出长期缓慢的“恢复曲线”。
　　霍尔木兹海峡收费的参考模式。法律依据上，伊朗方面主张其对霍尔木兹海峡的封锁与收费行为适用《联合国海洋法公约》中的“无害通行制”，并认为美国及以色列的侵略行为事实上破坏了无害通行的环境。伊朗主张其有权拦截任何被认为威胁其安全与主权的船只。参考模式上，虽然《联合国海洋法公约》第26条禁止对通航船只收取过路费，但其允许沿岸国针对“特定服务”（如引航、灯塔维护、油污清理）收取对价报酬。以土耳其为例，1936年《蒙特勒海峡制度公约》赋予土耳其对博斯普鲁斯海峡和达达尼尔海峡通过船舶收取有关服务费用的权利，包括灯塔费、救援（抢险/生命安全）服务费、卫生检查等。我们认为土耳其海峡将是伊朗对霍尔木兹海峡通航船只收费的最佳参考模式。
　　霍尔木兹海峡收费的实施路径。收费价格上，目前包括华尔街日报在内的海外主流媒体普遍援引消息人士称对大型游轮的基础收费标准在约200万美元/艘。一方面，该费用将用于补偿伊朗在美伊冲突遭受的经济损失；另一方面，相较于向保险公司提交保费，将相关费用直接提交给伊朗当局更加能够保障其在霍尔木兹海峡的通航安全，从而进一步提升航运公司缴纳“通航费”的意愿。支付方式上，使用非美货币支付将进一步动摇当前全球的石油-美元体系，并加速国际货币体系的多极化趋势。此外，若其他国家通过解冻资产的方式向伊朗“转移支付”霍尔木兹海峡通航费，则相当于“绕过”主要国际支付系统（如SWIFT）的限制，因此解冻海外资产对伊朗而言也将是可选项之一。
　　对美伊局势的影响展望。结合上文中对伊朗收费的参考模式和实施路径的分析，我们认为伊朗将霍尔木兹海峡变为“收费站”从理论上是可行的。这也意味着，伊朗具有长期有效管控霍尔木兹海峡的能力，在冲突中逐步从前期的“战略防御”转为后期的“战略主动”，并掌握更多对美谈判的政治筹码，这也成为当前美伊双方和平协议谈判进展缓慢的原因之一。向前看，相较于美伊双方达成一个包含完全开放霍尔木兹海峡条款的协议，我们认为一个更有可能的走向是：双方就和平协议的谈判进程推进异常缓慢，在此期间，伊朗正式落地其对霍尔木兹海峡的收费管控，其他国家为缓解原油供应链压力逐个与伊朗进行谈判，获得通航资格并缴纳相应通航费用。这也意味着，霍尔木兹海峡通航量很难在短期内迅速恢复至战前水平，而是将呈现出长期缓慢的“恢复曲线”。同时，无论是伊朗成功落地霍尔木兹海峡收费站的战略构想还是特朗普升级制裁措施阻止伊朗收取通航费，两种剧本下霍尔木兹海峡的通航水平都将难以恢复，因此霍尔木兹海峡通航受阻对原油供应链冲击令油价保持高位或显著上行的风险犹存，紧货币冲击依旧存在。未来仍需关注26Q2的油价、通胀结构和通胀预期是否存在向上失控的风险。
　　风险提示：美伊冲突局势发展超预期；美伊和平协议内容超预期；原油价格变化超预期。