事项：
　　公司发布2025年报及2026年一季报。25年公司营收111.44亿元，同比14.05%；归母净利润/扣非归母净利润-9.99/1.07亿元，同比-229.84%/-87.95%。26Q1公司营收25.23亿元，同比-23.82%；归母净利润/扣非归母净利润0.62/0.74亿元，同比-70.65%/-65.23%；经营性现金流表现亮眼，实现净额5.51亿元，同比大幅增长198.98%。
　　评论：
　　地产市场深度调整，家居主业短期承压。25年受房地产市场深度调整及消费需求恢复不及预期的影响，公司归母净利润由盈转亏，主要系公司投资性房地产公允价值下降15.08亿元所致；扣非归母净利润为1.07亿元，同比-87.95%，主业有所承压但仍保持盈利。
　　家居主业承压，主动优化门店网络。25年公司核心的租赁及加盟管理业务实现营收44.34亿元，同比-25.75%，主要系市场环境疲软，且公司为稳定商户经营信心给予租金减免及优惠。公司推进门店网络汰换优化，25年直营家居卖场关闭6家，转加盟12家，截至年末共65家；加盟家居卖场新开10家，关闭39家，截至年末共307家。
　　数智化与新零售业务稳健，第二增长曲线显现成效。25年公司商品销售业务收入63.02亿元，同比基本持平。数智化业务方面，产业服务平台“洞窝”截至期末上线卖场超1200家，入驻商户近15万家，其中非居然体系商户占比超70%，平台化效应显现；智慧生活服务平台“居然智慧家”销售额67.4亿元，同比+6.6%。作为第二增长曲线的购物中心及现代百货超市业务稳步增长，其中“中商世界里”购物中心销售额29.7亿元，同比+12.7%。
　　主业毛利率承压，费用率略有提升。受租金减免等因素影响，公司租赁及加盟管理业务毛利率为35.90%，同比-7.83pct。费用端，2025年公司销售/管理费用率同比-0.54/+0.13pct至9.0%/4.0%，销售费用率下降主要系公司强化线上精准营销、减少传统线下营销投入所致；26Q1公司销售/管理费用率分别同增0.95/0.52pct至7.5%/4.1%，关注后续调整节奏。
　　投资建议：公司正经历行业深度调整与内部战略升级的挑战期，短期业绩受房地产市场和突发事件影响较大，但公司积极调整经营策略，主动优化门店结构，聚焦提升经营质量；同时，数智化转型持续推进，购物中心等第二增长曲线业务展现出良好的增长潜力。我们调整公司26-28年归母净利润预测为5.02/6.07/6.94亿元（26-27年前值为6.57/7.64亿元），对应PE分别为32/26/23X，参考可比公司估值，考虑到公司积极推动数智化转型，给予公司26年36倍PE，对应目标价2.90元/股，维持“推荐”评级。
　　风险提示：终端需求不及预期风险，行业竞争加剧风险，数智化转型及新技术应用不及预期风险。