核心观点
　　4月22日，公司发布2025年年度业绩报告，2025年全年实现营业收入244.33亿元，同比增长1.54%，实现归母净利润16.78亿元，同比增长9.81%，实现扣非后归母净利润16.12亿元，同比增长7.65%，实现基本每股收益1.38元，业绩符合我们此前报告预期。展望2026年，公司同店增长有望逐季改善，门店有望进入净增周期，收入端增速有望逐季向好，叠加公司降本增效持续推进，门店调改稳步落地，我们看好公司经营质量稳步提升。
　　事件
　　公司发布2025年年报及2026年一季报，业绩符合我们预期
　　4月22日，公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现营业收入、归母净利润及扣非归母净利润分别为244.33亿元、16.78亿元及16.12亿元，分别同比增长1.54%、9.81%及7.65%。2026年第一季度，公司实现营业收入、归母净利润分别为60.85亿元、5.00亿元，分别同比增长1.26%、11.14%。业绩符合我们此前报告预期。
　　益丰药房拟向全体股东每股派发现金红利0.40元（含税，不含中期分红），不转增，不送红股，该方案仍需公司股东会审议通过后实施。
　　简评
　　经营韧性体现，盈利能力持续改善
　　2025年，公司收入端增长1.54%，主要由于：1）老店同店稳健增长，且呈现逐季改善趋势；2）加盟及分销业务收入同比增长15.18%。归母净利润同比增长9.81%，扣非归母净利润同比增长7.65%，显著快于收入增长，主要由于公司持续推进降本增效，成果显著，销售费用率同比下降1.72个百分点。26Q1，公司营业收入同比增长1.26%，增速略有放缓，主要由于公司关店仍有影响；归母净利润同比增长11.14%，快于收入增速，主要由于公司持续推进降本增效，盈利能力稳步提升。
　　门店规模优化告一段落，期待跨省并购项目
　　2025年，公司持续贯彻落实“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略，合计新增门店694家，其中自建门店193家，加盟门店501家，另关闭547家。2026年一季度，公司合计新增门店142家，其中自建门店28家，加盟店114家，另关闭30家，截至2026年一季度末，公司合计门店14943家，其中直营门店10516家，加盟门店4427家。展望2026年，我们认为，公司门店结构优化已然告一段落，后续有望稳步推进跨省并购项目，门店规模有望回归净增长周期，期待规模及盈利能力稳步提升。
　　夯实专业化服务能力，持续开展多元化经营
　　优化专业门店布局，积极承接处方外流。截至2025年底，公司合计拥有院边店688家，DTP专业药房316家，其中已开通双通道医保门店251家，专业化服务能力持续提升。此外，公司积极探索“社区健康驿站”模式，建立检测、轻医疗、居家养老、保险、药品闭环的社区健康管理体系。我们认为，公司过往供应链管理能力较强，专业化门店布局完善，随着长护险等系列政策逐步落地，有望通过专业化服务巩固用户粘性，获取额外业绩增量。
　　线上业务加速布局，会员体系持续优化。2025年，公司持续加速新零售业务发展，O2O上线直营门店数量超过10000家，全年线上业务收入达到29.93亿元（含税），其中O2O贡献20.94亿元（含税）。截至2025年底，公司累计会员人数达1.16亿，会员销售占比为83.79%。此外，公司积极拓展非药业务，2025年完成百余家门店调改，计划2026年调改1000家以上。我们认为，公司线上业务有望持续放量，线下业态逐步优化，会员销售粘性稳固，随着调改逐步落地，营收及盈利能力有望稳步提升。
　　盈利能力稳步向好，期待业绩稳健增长
　　展望2026年，我们认为，医保个账改革影响基本释放完毕，各地门诊统筹政策或将稳步落地，有望加速处方外流进程，公司拥有优秀的专业化服务能力以及互联网医疗布局，有望在处方外流进程中获取更多流量。此外，公司大规模门店结构优化或将告一段落，盈利能力较差门店清理逐步完成，整体经营质量有望提升，我们预计公司同店增长有望逐季改善，门店有望进入净增周期，收入端增速有望逐季向好，叠加公司降本增效持续推进，门店调改稳步落地，我们看好公司经营质量稳步提升，全年利润端增速有望好于收入端。
　　毛利率受结构影响，费用端优化显著
　　2025年，公司销售毛利率为39.36%，同比减少0.76个百分点，主要由于部分产品毛利率有所下降；销售费用率为23.96%，同比减少1.72个百分点，主要由于公司经营策略调整，对部分门店进行降租、关停处理，导致房租、人工成本同比下降；管理费用率为4.86%，同比增加0.36个百分点，主要由于收入增速放缓，但部分费用仍存在刚性支出；财务费用率为0.58%，同比减少0.14个百分点，控费效果较好。经营活动产生的现金流量净额同比下降20.44%，主要系本期因承兑汇票到期支付的现金增加所致。存货周转天数为111.34天，同比增加7.2天，主要由于备货增加；应收账款周转天数为30.09天，同比下降1.79天，基本保持稳定；应付账款周转天数为47.56天，同比下降1.29天，主要由于销售规模扩大。其余财务指标基本正常。
　　2026年第一季度，公司销售毛利率为40.04%，同比增加0.4个百分点，