投资要点：
　　利润高速增长，费用率持续优化。2025年公司营业总收入275.02亿元（（YoY+3.80%）；归母净利润12.35亿元（YoY+35.04%）；扣非净利润12.24亿元（YoY+38.36%）；毛利率34.32%（YoY-0.01pp），经营活动现金流净额53.50亿元（YoY+72.24%），费用率方面，销售费用率21.89%（（YoY-1.49pp），管理费用率4.35%（（YoY-0.30pp），研发费用率0.15%（YoY-0.04pp）。2026Q1实现营收69.73亿元（YoY+0.25%），归母净利润5.11亿元（YoY+11.12%），扣非净利润5.10亿元（（YoY+12.05%）；毛利率36.05%（（YoY+1.07pp），归母净利率7.33%（YoY+0.72pp），销售费用率23.14%（YoY+0.19pp），费用率持续优化，盈利质量显著改善。
　　零售业务保持稳健，非药毛利率大幅提升。2025年，公司零售业务收入223.70亿（YoY+2.05%），毛利率36.96%（（YoY+0.34pp）；加盟分销业务收入44.75亿（YoY+13.58%），毛利率11.58（（YoY+0.41pp）；中西成药收入213.12亿（YoY+6.73%），毛利率29.58（（YoY0.42pp）；中参药材收入26.77亿（YoY-9.08%），毛利率44.31%（（YoY+1.99pp）；非药收入28.56亿（YoY-3.13%），毛利率45.33%（（YoY+3.61pp）。2026Q1，公司零售业务收入56.16亿（YoY-0.03%），毛利率38.41%（（YoY+0.69pp）；加盟分销业务收入11.16亿（YoY-1.20%），毛利率10.63%（（YoY+1.20pp）；中西成药收入54.23亿（YoY+1.87%），毛利率31.08%（YoY+0.49pp）；中参药材收入5.94亿（YoY-16.90%），毛利率44.20%（YoY+1.86pp）；非药收入7.15亿（YoY+0.84%），毛利率45.87%（YoY+4.36pp）。
　　加盟扩张转向深耕，门店网络持续加密。2025年末公司门店总数达17,758家，其中加盟店7,290家，报告期内净增加盟店1,240家，2026Q1公司净增门店286家，加盟店净增238家，已覆盖21个省，跨省扩张阶段基本结束，战略重心转向已覆盖省份的省内加密与市占率提升。华南地区龙头地位稳固，非华南区域加速突破，公司直营式加盟模式复制顺畅，严格执行“七统一”管理，保障服务质量与扩张速度兼顾，规模效应持续释放。
　　数智赋能提效，处方外流加速布局。公司通过数智化转型降本增效，自研POS系统与AI补货等工具提升了运营效率，库存周转天数降低至83.54天，供应链优势与规模效应构筑护城河；同时积极承接处方外流，统筹报销定点门店达3,429家，医保覆盖率超97%。
　　盈利预测与投资建议：我们预计2026-2028年公司实现归母净利润14.97/16.29/18.74亿元，对应2026年5月7日收盘价PE分别为14.1/12.9/11.2倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：药品降价风险，并购整合不及预期，行业政策变化。