核心观点
　　公司作为钛白粉行业龙头，目前拥有151万吨钛白粉产能，并较早实现硫酸法和氯化法两条主流路线量产。展望后续，为应对海外反倾销税的影响及国内日益加剧的竞争格局，公司一方面提高上游钛矿自给率，另一方面加速出海布局。钛矿方面，公司正全力推进“红格北矿区两矿联合开发”及“徐家沟铁矿开发”项目。海外布局方面，公司于2025年收购Venator UK资产，并且正推进马来西亚生产基地建设。
　　事件
　　公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现营收259.88亿元，同比-5.63%；归母净利润12.45亿元，同比-42.61%。2026Q1实现营收71.58亿元，同比+1.39%/环比+9.5%；归母净利润1.87亿元，同比-72.74%/环比+143.50%。
　　简评
　　2025年钛白粉价格下行，铁精矿及新能源产品价格及利润改善
　　1）钛白粉：受国内需求疲软及印度、巴西等反倾销法案影响，2025年钛白粉价格及价差持续下调，但公司作为行业龙头仍保持较高开工率，营收及毛利率回调有限。公司2025年营收168.57亿元，同比-11.18%，钛白粉销量126.21万吨，同比+0.6%，均价1.34万元/吨，同比-12%，毛利率23.04%，同比-8.31PCT。
　　2）铁精矿：2025年价格及价差改善明显，公司2025年铁系产品营收22.34亿元，同比+15.04%，铁精矿销量293.83万吨，同比2.13%，均价760元/吨，同比+18%，毛利率57.73%，同比+16.92PCT。
　　3）海绵钛：2025年毛利率转负，短期对公司业绩形成拖累。公司2025年营收25.46亿元，同比-3.8%，销量6.75万吨，同比+0.88%，均价3.77万元/吨，同比-5%，毛利率-0.67%，同比3.78PCT。
　　4）新能源材料：2025年磷酸铁等产品随着下游锂电景气回暖而实现价格上行，公司得以扭亏。公司2025年营收12.08亿元，同比+31.6%，销售磷酸铁9.6万吨，同比+58.93%，毛利率8.07%，同比+14PCT。
　　2026Q1硫酸涨价致钛白粉短期盈利承压，印度取消反倾销税有望提振整体需求。根据行业数据，2026Q1钛白粉均价（含税）1.37万元/吨，同比-5.87%/环比+4.71%，价差同比-33.71%/环比-3.77%。2026Q1硫酸大幅涨价导致钛白粉价差收窄，公司2026Q1因此同比下滑。展望后续来看，目前硫酸出口管控后价格已经回调，钛白粉盈利有所改善。此外，国内第一大出口国印度已经于2025年底取消此前对华反倾销税，出口数据在2026Q1有所恢复，年内出口有望重回高增速。此外，Q1钛白粉行业开工率较低，间接反映出小厂生产经营已经承受较大压力，有望减慢新增产能投放节奏，钛白粉行业供需有望迎来边际改善。
　　投资建议：公司作为钛白粉行业龙头，目前拥有151万吨钛白粉产能，并较早实现硫酸法和氯化法两条主流路线量产。展望后续，为应对海外反倾销税的影响及国内日益加剧的竞争格局，公司一方面提高上游钛矿自给率，另一方面加速出海布局。钛矿方面，公司正全力推进“红格北矿区两矿联合开发”及“徐家沟铁矿开发”项目。海外布局方面，公司于2025年收购Venator UK资产，并且正推进马来西亚生产基地建设。我们预计公司2026-2028年实现营收315.19/349.31/390.02亿元，同比分别+21.4%/+10.8%/+11.7%；实现归母净利润15.06/22.00/28.38亿元，同比分别+20.98%/+46.08%/+29.02%。当前股价对应PE分别为26.6/18.2/14.1x，给予2027年24x PE，目标价格21.75元，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　（1）原料价格剧烈波动：原料价格大幅波动时，会影响价格价差和盈利稳定性，比如近期硫酸涨价等，进而影响公司的盈利能力；
　　（2）行业竞争格局变化：新增产能快速释放，可能造成钛白粉板块产能局部过剩，进而加剧行业竞争，挤压业内盈利空间；
　　（3）宏观经济波动，全球经济下行：钛白粉下游需求较为广泛，和宏观经济高度相关，经济下行可能影响行业产品需求；
　　（4）关税、反倾销税等潜在贸易政策变化带来的出口需求的不确定性：国内钛白粉出口量较多，海外设置的贸易壁垒可能影响出口需求。