湖北能源发布2025年年报和2026年一季报：2025年实现营收174.67亿元（yoy-12.80%），归母净利19.09亿元（yoy+5.26%），归母净利润低于我们预期的23.03亿元，主要是火电利用小时数和电价低于预期，扣非净利11.62亿元（ yoy-33.64% ）；其中4Q25实现营收39.46亿元（yoy-14.65%），归母净利-4.27亿元（yoy+34.01%）。1Q26，公司实现营收43.92亿元（yoy+4.99%），归母净利5.06亿元（yoy+42.04%），高于我们前瞻报告预期上限的4.58亿元，主要是水电发电量超预期。2025年公司DPS为0.15元（含税），分红比例55.61%，同比+19.78pp，股息率3.09%。考虑公司分红意愿提升，看好水电资产长期价值，维持“买入”评级。
　　2025年归母净利润增长得益于转让长江证券股权
　　2025年，公司归母净利润同比增长主要得益于：年内公司转让长江证券股权实现净利润6.93亿元。发电板块层面，1）水电：2H25公司水电站所在流域来水同比偏丰，2025年全年公司水电发电量同比+2.58%至112.49亿千瓦时，但水电上网电价（不含税）同比-0.3分/千瓦时至0.39元/千瓦时，我们认为或是2H25公司水电超发电量较多，超发电量的电价水平或相对偏低。因此水电板块2025年净利润同比-3.14%至10.82亿元；2）火电：2025年，由于湖北省内水电出力增加挤压火电利用小时数，且受中长期电价同比下降影响公司火电上网电价（不含税）同比-2.2分/千瓦时，火电净利润同比-55.15%至3.91亿元。3）新能源：计提资产减值等因素影响下2025年净利润为-3.15亿元，暂承压，但减轻了相关减值项目未来经营压力，我们认为2026年公司新能源盈利能力将同比修复。
　　1Q26水电发电量同比高增85.63%，火电发电量同比降幅有所收窄
　　1Q26，公司发电量同比+12.03%至111.74亿千瓦时，主要是2025年公司水电站蓄水量同比增加且1Q26来水维持较高态势，水电发电量同比+85.63%至34.88亿千瓦时；火电发电量因2025年有一台66万千瓦煤电机组投产，1Q26有效煤电产能同比提升，火电发电量同比-2.64%，同比降幅显著较2025年全年收窄；因2025年投产新能源装机相对较少，且1Q26自然资源同比偏弱，新能源发电量同比-12.36%至17.51亿千瓦时。综上，我们认为公司1Q26归母净利润同比大幅增长的原因主要是水电发电量同比高增。
　　目标价5.57元，维持“买入”评级
　　虽然2025年公司火电利用小时数和电价低于预期，但由于水电为公司核心利润来源，且来水同比增加导致的发电量增长，从而带来的水电收入增厚几乎无边际成本，扣税后约等于净利润增厚，考虑公司1Q26公司水电发电量超预期，我们暂上调2026-27年水电利用小时数27.7%/26.5%，从而上调公司2026-27年归母净利润5.2%/2.7%至19.46/19.90亿元，预计2028年公司归母净利润为20.65亿元。我们预计公司2026年新能源归母净利润2.33亿元，水电/火电归母净资产144.26/66.18亿元，参考可比公司Wind一致预期26EPE/PB/PB均值20.4/2.2/0.81x，考虑：1）公司未来新增新能源装机规模较可比公司有差距；2）可比公司水电调节性强于公司；3）火电可比公司估值含新能源预期，给予公司26EPE/PB/PB 18/2.1/0.75x，目标市值394.51亿元，目标价5.57元（前值：5.88元，基于26E新能源PE/水电PB/火电PB 15.5/2.1/0.75x）。
　　风险提示：长协煤保障/上网电价/新能源发展/来水不及预期。