招商蛇口发布一季报，2026 Q1实现营收236.67亿元（yoy+15.74%），归母净利3911.86万元（yoy-91.22%），扣非净利-3.75亿元（yoy-197.09%），利润下滑主要因结算节奏导致。我们持续看好公司在行业变局中提升发展质量、抓住资源整合机遇的能力，REITs持续扩募等机遇拓展公司资产重定价空间，维持“买入”。
　　受结算节奏与结构影响，利润下滑
　　Q1利润下滑主要原因在于：1）结算结构导致毛利率下滑，同比-1.6pct至10.2%；2）表外项目盈利能力下降，期内投资净亏损0.4亿，去年同期为净收益1.8亿；3）期间费用相对刚性，导致期间费用率同比提升0.5pct至7.6%。但公司历史上Q1营收占比都处于低位（25Q1营收占全年比重仅13%），全年利润取决于期末已售未结项目盈利情况以及减值影响。公司自21年至报告期末累计计提减值238亿，其中25年计提44亿，在房价跌幅收窄并出现结构性改善的环境下，我们认为全年利润有望修复。
　　销售降幅收窄，扩张审慎
　　26Q1实现销售金额334亿元，销售面积114万方，同比分别-4.8%/-21.7%，跌幅较25年收窄4.8/1.8pct。核心城市聚焦战略下，销售均价较25年全年均值再度提升7%至2.9万元/平。拓储方面相对较谨慎，期内拿地额约28亿，强度约8%。原因在于：1）25年拓储积极，储备充沛；2）公司战略侧重提升发展质量。25年年报中明确要转向开发与经营并重、轻重结合的方向，我们预计公司未来将更注重拿地的精准度。
　　REITs平台持续扩募，推动资产证券化
　　公司已成功搭建产业园、租赁住房和集中商业三大业态REITs平台，今年将进一步扩大规模。4月29日公司公告启动博时蛇口产园REIT二次扩募，拟置入光明新区和前海的两个产业园项目；同日公告了招商基金招商蛇口租赁住房REIT的扩募计划，拟注入子公司所持有的深圳南山区公租房项目。截至4月30日，公司三大REITs平台市值合计已达57亿，随着扩募节奏的加快，预计规模还将持续增长。我们认为公司有望受益于REITs带来的价值重估。
　　盈利预测和估值
　　我们预计26-28年EPS为0.15/0.19/0.25元，BPS为10.93/11.10/11.33元，可比公司2026年Wind一致预期PB均值为0.83倍，公司融资优势显著，投拓积极，储备和发展兼具质与量，予以公司2026年1.1倍PB，目标价12.02元，维持“买入”。
　　风险提示：行业政策风险，地产行业下行风险。