公司发布25年年报，2025年公司实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为29.4/6.4/6.0亿元，同比-3.4%/-11.4%/-10.2%。25年调整去包袱，26Q1业绩超预期，拐点信号出现。预调酒老品逐步企稳，线上增长较快。25年费用率上行盈利阶段承压，26Q1毛利重返上升通道。拐点信号明显，看好威士忌长期发展，。
　　25年调整去包袱，26Q1业绩超预期，拐点信号出现。2025年公司实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为29.4/6.4/6.0亿元，同比-3.4%/-11.4%/-10.2%。单Q4实现营收/归母净利润分别为6.7/0.9亿元，同比+1.8%/-39.2%，Q4利润下滑主要系销售费用率大幅上行（+6.0pct）及管理费用增加所致。25年销售回款/经营活动现金流净额分别为35.6/8.8亿元，同比+7.2%/+30.8%，现金流表现良好，公司25年主动降低应收、现金流表现好于利润情况。26Q1公司实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为8.0/2.2/2.1亿元，同比+8.5%/+19.3%/+17.4%，业绩超预期、环比改善明显、酒类与香精业务均恢复增长。Q4+Q1合并营收/归母净利润分别为14.7/3.0亿元，同比+5.4%/-6.6%，合并口径收入保持增长，利润主要系清理包袱阶段性承压。26Q1末合同负债0.9亿元，较去年同期+20.0%，在实现渠道去库存后、新品逐步铺市、打款积极性有所改善、拐点信号明确！
　　预调酒老品逐步企稳，线上增长较快。分产品看，2025年酒类产品/食用香精收入分别为25.7/3.2亿元，同比-3.9%/-3.9%，毛利率分别为69.1%/70.9%，同比-1.0/+1.7pct，香精毛利率提升主要系成本下降。分渠道看，线下/数字零售渠道收入分别为26.0/3.0亿元，同比-5.5%/+12.7%，线上渠道逆势增长。分区域看，华东/华南/华北/华西收入分别为10.2/9.6/4.7/4.5亿元，同比+0.3%/+3.0%/-15.8%/-11.8%，华北华西跌幅较深、华东华南相对稳健。酒类产品销量3.1亿箱，同比-3.5%。经销商数量2391家，较年初净增323家，渠道持续扩张。
　　25年费用率上行盈利阶段承压，26Q1毛利重返上升通道。2025年毛利率/归母净利率69.2%/21.7%，同比-0.5pct/-1.9pct；税金/销售/管理费用率分别为6.3%/24.7%/8.1%，同比+0.5/+0.1/+1.4pct，管理费用率上行是主要拖累、公司降库存、收回款主动减少包袱。26Q1毛利率70.3%，同比+0.7pct；净利率27.1%，同比+2.4pct，结构上行带动盈利能力显著提升；税金/销售/管理费用率分别为6.2%/21.4%/7.1%，同比+0.9/+0.1/-0.3pct。公司2026年将持续推进预调鸡尾酒数字化转型全国落地，威士忌流通产品加速铺市，崃州蒸馏厂桶陈数量已近60万只，中国威士忌龙头地位持续巩固。
　　投资建议：拐点信号明显，看好威士忌长期发展，重申“强烈推荐”。25年公司调整年，通过降低应收款项、回收款项、改善税利与现金流、降低库存等措施修炼内功，终端动销优于报表。26年春节动销表现积极，渠道反馈春节期间预调酒实现个位数增长，其中即时零售平台表现突出，强爽下滑收窄，老品轻享、果冻酒逐步铺货贡献增量，渠道库存同比有所下降，Q1拐点信号明显。公司预调酒地位稳固，威士忌有望打造国产领军品牌，目前产/储能、品牌打造均处于领先地位且优势强化，我们认为在悦己消费的趋势下，国威会有一席之地，百润也将会是龙头，当前位置坚定看好，关注后续营销推广的破圈。我们略调整26-28年EPS预测0.73、0.85、0.96元，当前股价对应26年23XPE，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：新品推广不及预期，行业竞争阶段性加剧，原材料成本上涨。