凯赛生物发布年报，2025年实现营收32.95亿元（yoy+11.40%），归母净利5.61亿元（yoy+14.68%），扣非净利5.21亿元（yoy+12.04%）。其中Q4实现营收7.50亿元（yoy+0.97%，qoq-14.21%），归母净利1.10亿元（yoy-23.46%，qoq-22.51%）。公司Q4净利低于我们前次报告预期（2.04亿元），主要是Q4主要产品景气承压致收入与盈利能力下滑以及汇兑损失增加所致。考虑26年相关产品景气回升以及生物基聚酰胺替代有望加速，我们维持26-27年净利预测，并维持“买入”评级。
　　长链二元酸持续放量助力全年业绩增长
　　2025年公司长链二元酸系列持续放量，全年实现销量10万吨，同比+11%；对应收入29.4亿元，同比+10%；受生产工艺进步以及规模效益影响，毛利率同比增加3.17pct至42.88%。生物基聚酰胺目前仍处于商业化推广阶段，25年实现销量6384吨，同比-18%；对应收入为1.27亿元，同比-12%；毛利率同比+1.15pct至-14.69%。25年公司新开发生物基哌啶产品并开始销售，目前仍处于产能爬坡阶段，带动其他收入大幅增长至0.6亿元。25年公司综合毛利率提升2.97pct至34.22%。
　　长链二元酸景气改善与生物基聚酰胺国产替代有望助力公司增长
　　据隆众资讯，25Q4月桂酸均价为1.66万元/吨，环比-8%。受行业景气承压影响，长链二元酸产品售价与利润有所下滑，致Q4公司业绩环比承压。25Q4毛利率为32.39%，环比-4.1pct。但截至4月23日，月桂酸价格已回升至2万元/吨，较年初增长29%，产品景气改善有望助力公司业绩增长。此外，受原料成本上涨以及全球供应中断冲击，PA66供应端持续收紧，价格呈现快速上涨态势。据百川盈孚，截至4月17日，PA66价格较年初增长49%至22133元/吨。受PA66价格暴涨以及供应短缺，我们认为公司生物基聚酰胺产品替代趋势有望加速。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-27年归母净利润为8.5/9.4亿元，并预计28年归母净利润为10.2亿元，同比+51%/+11%/+8%，对应EPS为1.18/1.31/1.41元。结合可比公司26年Wind一致预期平均44xPE，考虑公司在生物制造核心科技方面的技术领先优势，以及产业链合作下的聚酰胺放量预期与AI技术催化下的合成生物应用前景，给予公司26年53xPE，对应目标价62.54元。（前值64.9元，对应55倍26年PE）。维持“买入”评级。
　　风险提示：产业化推广不及预期，核心技术外泄风险，技术人员流失风险