核心观点
　　2025年公司实现营收104.8亿元，同比下降16.4%，归母净亏损为9663.1万元，上年为实现归母净利润7341.2万元。业绩亏损主因投资性房地产公允价值变动损失、计提应收账款减值准备、总部大楼折旧费用等非经营性因素；全年公司三费较上年压降12.7%。受市场整体下行影响，2025年公司经纪业务GTV有所下行，买卖业务佣金率基本保持稳定，经纪业务货币化率稳中有升。2025年年末资管业务“相寓”的在管房源规模达33.7万套，同比增长11.2%，业务经营稳健、盈利水平有所提升。
　　事件
　　公司发布2025年年报，全年实现营业收入104.8亿元，同比下降16.4%；归母净亏损为9663.1万元，上年实现归母净利润7341.2万元。
　　简评
　　非经营性因素引致亏损，三费进一步节降。公司2025年实现营收104.8亿元，同比下降16.4%，其中经纪、资管、新房业务分别实现营收36.3/50.1/9.0亿元，分别同比变动-11.4%/-18.2%/-21.8%（资管业务营收下降主要受到业务新产品采用净额法确认收入的影响）；综合毛利率为9.2%，较上年下降0.5个百分点。2025年公司归母净亏损为9663.1万元，上年为实现归母净利润7341.2万元，业绩亏损主因非经营性因素：1）公司自持的云南地区投资性房地产公允价值变动损失5349万元；2）计提应收账款减值准备4172万元；3）总部大楼固定资产折旧费用3251万元。2025年公司的销售、管理、财务费用共19.5亿元，同比压降12.7%。
　　经纪业务GTV承压，货币化率稳中有升。受市场整体下行影响，2025年公司经纪业务GTV同比下降13.7%至1998亿元。公司买卖业务全国平均佣金率水平与上年相比基本保持稳定，2025年经纪业务货币化率（营收/GTV）为1.82%，较上年提升0.05个百分点。
　　相寓在管规模稳步扩张，盈利水平提升。截至2025年年末，公司房屋资产管理业务“相寓”的在管房源规模达33.7万套，同比增长11.2%；平均出房天数8.8天，较上年下降0.2天；出租率为95%，较上年基本持平。2025年公司资管业务的经调整毛利率为14.9%（因部分房源的收益在“资产处置收益”科目中体现，故做调整），较上年提升2.2个百分点。
　　下调盈利预测，维持买入评级。我们预测2026-2028年公司的EPS分别为0.01/0.02/0.03元（原预测2026-2027年为0.09/0.12元）。看好品牌加持下公司经纪业务的韧性，以及资管业务的业绩稳定器作用，维持买入评级。
　　风险分析
　　1、二手房及新房市场成交不及预期。经纪业务与新房业务受益于市场整体热度与宽松性政策，如果政策风向发生变化，消费信心恢复不足，居住交易市场的恢复速度和效果可能不及预期，存在导致公司业务发展受影响的风险。
　　2、公允价值变动损失与应收账款减值风险。公司持有云南等地的投资性房地产，若未来地产市场价格下行，投资性房地产将可能面临公允价值损失的风险。此外，公司的新房业务有一定规模的应收账款余额，若未来回款难度加大，则可能面临应收账款进一步减值的压力。
　　3、数字化转型受阻风险。数字化转型升级是公司持续推进的核心战略，公司在数字技术、智能技术的行业应用研发方面已经处于行业领先水平，进一步的创新探索具有更高的技术挑战，存在因研发进度不及预期或产品验证失败而导致数字化升级受阻的风险