投资要点
　　业绩一览
　　1）25A实现营收200.56亿（同比+8.53%，下同），归母净利润17.9亿（+26.37%），扣非净利16.29亿（+25.13%）。
　　2）25Q4单季收入50.44亿（+7.82%），归母净利润2.52亿（+334%），扣非归母净利润2.4亿（+191%）。
　　3）利润端不利因素：减值准备合计1.39亿（RB减值0.68亿、纳图兹0.71亿），25Q4汇兑亏损增加（参考财务费用25Q4较24Q4多出0.79亿），股份支付费用0.68亿。若还原上述因素，粗略估算25年经营性利润约在20亿，盈利能力持续提升。
　　4）25年分红金额11.33亿、分红比例63%、股息率4.5%，同时公告拟出资不超过11.88亿投建产业总部。
　　内贸：零售转型成效显著、创造优质供给
　　1）25A收入99.4亿元（+6%，25H2为+2%），毛利率38.35%（+1.33pct），内部KBS降本增效、生产效率提升12.4%。
　　2）内贸线下零售80亿（+3.2%），线上19.35亿（+21%）、占比提升至19.48%。线下聚焦“人、货、店”核心要素，仓配网络覆盖率超过70%，城市仓布局200+个，7天极致快交服务覆盖大部分主销产品，经销商渠道库存周转大幅提升；同时副品牌“顾家乐活”在下沉市场加速布局、收入高增。线上创新产品、定位核心流量入口、提升转化效率。
　　3）跳出价格内卷、旗舰款用产品力打出成绩：25年赫兹功能沙发销售额3.5亿、3D床垫3.6亿、定制环保7号系列超5.5亿。
　　4）看好后续商品运营系统推广，目前杭州试点提升动销率12%。
　　外贸：跨境电商高增、供应链稳定性增强
　　1）25A收入93.26亿元（+11.5%，25H2为+13%），毛利率25.84%（-1.31pct），预计主要系关税分摊影响。
　　2）跨境电商自主品牌CHITA扩大品牌影响力，全年实现收入10.68亿元（占比外贸11.45%）、高增，核心品类功能单椅、功能沙发增速尤为突出；北美市场构建前端营销赋能体系，在东南亚、南亚、中亚等区域加速OBM门店布局。
　　3）ODM端优化全球供应链，25年9月公告拟投资11.24亿建设印尼基地，与现有的越南、墨西哥、美国基地形成协同，降低贸易摩擦风险。
　　产品拆分：功能沙发高增引领
　　1）沙发收入115.76亿（+13.44%，25H2+12%），其中功能沙发表现突出、自研铁架创新，25年12月出资2.45亿收购登丰电气、电机电控能力再提升。2）卧室产品收入34.65亿（+6.63%）；3）定制家具收入10.31亿（同比+3.92%），联合酷家乐发布行业首个AI设计大脑。
　　财务指标
　　1）25A毛利率为32.76%（+0.04pct），销售费用率17.14%（-0.68pct），管理+研发费用率3.7%（+0.18pct），财务费用率+0.21pct。2）经营现金流净额27.74亿（+3.50%），主要系应付票据同比增加、合同负债因国补周期影响同比下降。
　　盈利预测与估值
　　顾家在行业承压背景下，坚定推进零售转型、产品创新，以系统赋能构筑了穿越周期的坚实底气，经营超额明显，26年看好关税风险逐步降低、内销竞争力在强化，看好再创佳绩，持续推荐。预计公司26-28年收入213.76亿（+6.58%）、227.56亿（+6.46%）、243.71亿（+7.10%），归母净利润20.73亿（+15.78%）、22.12亿（+6.71%）、23.92亿（+8.14%），对应PE为12.07X、11.31X、10.46X，维持“买入”评级。
　　风险提示：房地产市场复苏不及预期，行业竞争加剧，渠道建设不达预期等。