事项：
　　公司发布2025年年报，2025年实现营收11.16亿元，yoy+16.15%；实现归母净利润2.93亿元，yoy+16.42%；归母扣非净利润2.64亿元，yoy+16.44%。25Q4公司实现营收2.92亿元，yoy+9.38%；实现归母净利润0.73亿元，yoy+9.21%；归母扣非净利润0.61亿元，yoy+6.76%。
　　平安观点：
　　M7及以上高性能覆铜板加速渗透，公司精准满足客户需求，高端球硅规模不断提升。2025年公司进一步聚焦高端球形品类，销售至高性能覆铜板领域的球形二氧化硅等产品营收占比呈上升趋势，球形无机粉体产销量达约4.33万吨和4.21万吨，同比增加16.63%和14.50%，该品类实现营收约6.5亿元、同比增加18.7%，毛利率高达51.92%、同比提升2.8pct。公司超纯球形二氧化硅可精准满足M7及以上高性能高速基板的要求，且应用于M9级高性能电子电路基板的球硅产品也已与行业主流厂商形成深度合作，并形成小批量销售。传统角形粉体产品以稳为主，2025年产销量约为7.96万吨和7.97万吨，同比增加2.83%和3.96%，该品类营收约2.6亿元，同比增加2.97%，毛利率为20.41%，同比下降7.16pct。
　　新建项目聚焦可用于M7及以上高性能基板的高端超纯球硅，以及用于新能源车和消费电子的高导热高纯球铝产品。1）高性能高速基板用超纯球形粉体材料项目建成后将形成年产3600吨超纯球形二氧化硅的生产能力，精准满足AI、高性能计算、高速通信等下游领域对M7及以上高性能高速基板关键填料的迫切需求，该项目投资额4.23亿元，计划建设期3年；2）高导热高纯球形粉体材料项目建成后将新增年产16000吨球形氧化铝产能，精准满足新能源汽车、消费电子等领域日益增长的热管理需求，该项目投资额3.88亿元，计划建设期18个月。上述项目建成投产后，公司高性能高速基板用球形二氧化硅和球形氧化铝市场竞争力将进一步提高，全球市场占有率预计将提升至10%左右，有望带动公司收入实现较大幅度的增厚。
　　投资建议：行业层面，AI算力高速数据传输要求提升使M7及以上高性能基板加速渗透，同时2.5D/3D等封装技术快速发展，推动高性能球硅球铝市场需求，公司精准大颗粒管控、更低CUT点、低介电损耗等的高阶球硅产品（Low α微米/亚微米球形二氧化硅等）需求空间有望被进一步打开，高毛利的球形粉体材料收入占比或将持续提高，进而提高公司盈利能力。公司层面，联瑞新材是国内电子级硅微粉领先生产商，产能规模居前，随着拟新建的超纯球硅和高导热球铝在未来建成投产，市场竞争力将进一步提升，叠加电子产业上行周期，技术加速迭代+国产替代推进，高性能球形粉体材料需求空间广阔，公司业绩有望呈现较好的增势。综上，我们预计2026-2027年公司有望实现归母净利润3.90亿元、4.80亿元（较原值3.98亿元、4.91亿元小幅下调），新增2028年归母净利润预测值5.54亿元，对应2026年4月21日收盘价的PE分别为58.7倍、47.6倍、41.3倍。下游AI、半导体产业景气持续走高，公司高性能球形粉体需求空间进一步打开，高毛利产品占比提升，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、下游需求可能不及预期。若5G、AI、云计算、消费电子等终端产业需求增速放缓，半导体基本面难修复或上行周期拐点再延后，则将导致集成电路封装材料、覆铜板等需求增速不及预期，公司硅微粉销量和售价或将无法保持增长态势。2、项目进程放缓的风险。若公司在研产品和在建项目因技术瓶颈、设施建设放缓等因素导致延后，则对公司业绩增长存在负面影响，同时在相关产品的竞争力上可能下降。3、原材料价格波动的风险。4、同业产能加速释放风险。