事项：
　　公司发布2025年报，2025年公司实现营业收入155.01亿元，同比增长2.43%；归母净利润84.76亿元，同比大幅增长81.76%；扣非归母净利润84.11亿元，同比增长91.13%。分季度看，第四季度实现营业收入43.91亿元，同比-6.29%，环比+1.4%，归母净利润39.73亿元，同比+161.05%，环比+99.87%，扣非归母净利润39.17亿元，同比+194.45%，环比+97.33%。
　　评论：
　　 25年四季度利润创历史新高，递延所得税费用下降助力盈利大幅提升。2025年，国内氯化钾、碳酸锂均价为2932元/吨、7.56万元/吨，分布同比+16%、-17%，其中四季度国内氯化钾、碳酸锂均价分别同比+25%、+16%，分别环比+0.05%、+21%。受钾锂价格上行和公司递延所得税费用大幅下降影响，公司全年实现归母净利润84.76亿元，同比大幅增长81.76%，其中四季度实现归母净利润39.73亿元，同比+161.05%，环比+99.87%。2025年，公司因司法重整，当期形成大额经营性亏损，所得税费用总额-17.54亿元，同比下降25.98亿元。根据税法相关规定，该亏损在可在未来5个年度内进行税前弥补，2025年，公司顺利通过高新技术企业资格复审，根据税法规定，亏损弥补期限由5年延长至10年，未来公司将根据实际经营实现的利润，逐步冲减递延所得税资产，并相应增加所得税费用，实现税会差异的持续转回。
　　公司经营管控成效显著，期间费用率稳步下降。2025年，公司全链条实施成本精细化管控，氯化钾、碳酸锂完全成本较预算分别下降0.71%和12.09%，同时加强降本增效，2025年销售费用、管理费用、研发费用和财务费用总额为9.72亿元，同比下降21%，期间费用率6.3%，同比下降1.8pct，其中财务费用-2.12亿元，同比-42.85%，主要来自支付的利息支出减少；研发费用0.87亿元，同比-53.83%，主要受研发项目计入费用减少所致；此外，公司资产减值损失-1.5亿元，同比-56.14%，主要受报告期内公司对存在减值资产按评估报告计提资产减值准备影响，总体看公司经营管控成效逐步改善。
　　钾板块龙头地位稳固，稳定贡献利润。公司是国内最大的钾肥工业生产基地，2025年度公司生产氯化钾490.02万吨，同比-1.21%，销售氯化钾381.47万吨，同比-18.36%，氯化钾库存同比大幅增长，主要为保障国内农业春耕用肥供应，公司结合市场需求预判提前开展生产备货工作。钾板块作为公司传统主业，持续贡献稳定现金流，2025年钾板块贡献营业收入占比77.61%，收入同比增长2.71%。2026年1月，公司完成对五矿盐湖51%的收购，收购完成后，公司拥有察尔汗盐湖约3700平方公里和一里坪盐湖422.73平方公里的采矿权，氯化钾的产能达530万吨，公司计划到2030年形成1000万吨/年钾肥产能。
　　公司锂板块产能持续扩张，一里坪并购落地夯实盐湖提锂龙头地位。2025年，公司生产碳酸锂4.65万吨，同比+16.35%，销售碳酸锂4.56万吨，同比+9.66%。2025年9月底，公司4万吨/年基础锂盐一体化项目建成并投料试车，该项目集成了公司自主研发的“吸附+膜”提锂工艺，通过工艺优化实现了盐湖提锂最优，项目投资得到大幅压降；对一里坪盐湖的收购助力公司增加碳酸锂产能1.5万吨，磷酸锂0.2万吨，氢氧化锂0.1万吨，公司计划到2030年形成20万吨/年锂盐、3万吨以上/年镁及镁基材料的产能，未来成长空间大。
　　投资建议：考虑碳酸锂价格上涨和新项目释放，我们预计公司2026-2028年实现归母净利润114.6亿元、125.9亿元、134.4亿元（26-27年前值为62.6亿元、64.8亿元），分别同比增长35.2%、9.8%、6.8%。参考可比公司估值，我们给予公司2026年22倍PE，对应目标价47.7元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：项目成本控制不及预期，锂钾价格大幅波动，新能源行业发展不及预期。