川恒股份4月9日发布2025年报：全年实现营业收入83.3亿元，同比+41%，归母净利润12.6亿元，同比+32%，扣非净利润12.4亿元，同比+33%；其中Q4实现归母净利润2.96亿元，同比+4%/环比-31%，扣非净利润3.01亿元，同比+3%/环比-30%。公司25年利润基本符合我们前次报告的预期（13.1亿元）。公司计划25年末分红9.09亿元，结合半年度分红和25年3月回购注销，25全年公司累计分红和回购11.5亿元，占25年归母净利润91%。考虑公司拥有较大规模的磷矿资源，以及下游精细磷化工品顺价能力占优，我们维持公司“买入”评级。
　　25年公司广西磷化工基地放量顺利，磷酸二氢钙/磷酸产销增长
　　磷矿方面，公司25年实现磷矿产量/外销量334/75万吨，同比+6.2%/+10.3%，营收同比+3.8%至5.63亿元，毛利率基本持平至81.1%。受益于广西磷化工基地投产放量，公司25年实现饲料级二氢钙销量同比+19%至44万吨，营收同比+45%至21亿元，产能利用率提升助力毛利率同比+2pct至31.7%；商品磷酸销量同比+23%至39万吨，营收同比+50%至28亿元，受原料硫磺/硫酸上涨影响，毛利率同比-3.5pct至17.8%。工业级一铵方面，公司25年实现销量同比+8.6%至29万吨，营收同比+16.9%至13.8亿元，毛利率同比+0.9pct至49%。子公司福麟矿业/广西鹏越25年实现净利润8.5/0.48亿元，同比+23%/+123%。公司25年综合毛利率同比-2.9pct至30.3%，期间费用率同比-1.0pct至8.9%，其中Q4季度毛利率同比-2.0pct/环比-6.0pct至26.7%，期间费用率同比-0.3pct/环比-1.1pct至8.0%。
　　磷化工成本支撑产品价格上涨，在建磷矿项目有望贡献利润增量
　　据百川盈孚，截至4月9日磷酸二氢钙/85%湿法磷酸/工业级一铵/磷酸铁/25%磷矿石价格6800/8400/7000/12400/758元/吨，成本支撑下多数磷化工品价格上涨，较年初+24%/+23%/+7%/+13%/0%，工铵价差/湿法磷酸价差970/-109元/吨，较年初-988/-783元/吨，原因系2月底海湾局势恶化致硫磺供应缺口扩大，成本上升下工铵/湿法磷酸价差收窄。据25年报，公司持续推进鸡公岭磷矿、老寨子磷矿、老虎洞磷矿等建设进度，磷矿的在建权益产能约530万吨，全球磷矿供需紧张下，我们看好公司受益于磷矿价格高景气下的利润增量。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持此前对26-27年的盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为15.99/18.07/19.67亿元（26-27年前值为16.21/18.00亿元，基本维持），对应EPS为2.64/2.98/3.25元。结合可比公司26年Wind一致预期平均19xPE，给予公司26年19xPE，目标价50.16元（前值50.73元，对应26年19xPE vs可比公司19xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：在建项目进度较慢，硫磺价格上涨较快，新能源需求不及预期。