事件描述
　　科达制造2025年实现营业收入174亿元，同比增长38%；归属净利润13.1亿元，同比增长30%，扣非净利润12.0亿元，同比增长30%。4季度实现营业收入48亿元，同比增长19%；归属净利润1.6亿元，同比下降47%，扣非净利润1.4亿元，同比下降52%。
　　事件评论
　　海外建材高增是核心增长驱动。2025年公司收入结构为：机械装备占比37%、海外建材占比47%、锂电材料占比14%，三大业务收入增速分别约-4%、74%、171%。公司全年毛利率约27.9%，同比提升2.0个百分点；虽然2025年股权激励费用大幅增加，但收入高增带来期间费率摊薄，期间费率同比下降2.3个百分点，但由于信用减值增加、所得税率增加（从2024年的7.4%提升到2025年的19.5%），最终归属净利率约7.5%，同比下降0.5个百分点。若扣除股份支付影响后，2025年净利润约14.3亿元，同比增长41%。基于海外建材业务经营向上，公司2025年经营性净现金流18.19亿元，同比增长227%。
　　海外建材：三大品类均经营向上。2025年海外建材收入约82亿元，同比增长74%，海外建材全年毛利率约35.3%，同比提升4.1个百分点。分品类看，全年瓷砖销量约2.0亿平，同比增长15%；浮法玻璃产量超过35万吨；洁具全年实现盈亏平衡，各个品类均经营改善。随着公司肯尼亚伊新亚陶瓷项目、科特迪瓦陶瓷项目分别于2025年6月、7月投产运营，海外建材已形成年产约2亿平方米建筑陶瓷、260万件洁具及40万吨建筑玻璃的产能。展望海外建材发展：1）瓷砖销量增长略快于行业，复合增速约10-15%；2）积极开拓品类，除卫浴玻璃外，或涉及其他建材品类，因此未来两年复合增速约15-20%。
　　机械装备：收入承压影响业绩。2025年机械装备收入约65亿元，同比下降4%，其中建材机械收入约51.4亿元，同比下降8%，2025年机械装备毛利率同比下降2.6个百分点，一是源于新能源装备的毛利率更低，二是源于意大利子公司的经营拖累。公司通过布局配件耗材和通用化设备对抗行业需求的下行，随着公司大力推进配件耗材业务的开拓，其订单金额在陶瓷机械业务接单中占比约25%，其中海外订单同比增长超30%，而订单到收入的滞后期通常为2个季度，意味着后续陶瓷机械收入有望恢复增长。
　　蓝科锂业：行业底部体现其竞争优势。2025年蓝科锂业碳酸锂销量约4.1万吨，对应收入25.9亿元，净利润贡献约3.2亿元。价格拐点已现，蓝科锂业全年均价为6.3万元/吨（Q4已修复至7.0万元/吨），吨净利为1.8万元/吨，我们判断2026年为碳酸锂拐点年，供需格局将由过去严重过剩转为紧平衡，有望在需求景气较高背景下出现供不应求。
　　海外建材业务从控股到全资，至此非洲巨星诞生：公司拟通过发行股份及支付现金的方式收购特福国际51.55%股权，公司迎来积极变化：1）更纯粹的海外建材龙头，考虑到海外建材成长更快，有望享有更高估值；2）无实际控制人的状态或有变化。暂不考虑收购股权事宜，预计26-27年归属净利润约24、29亿元，对应估值为14、11倍，买入评级。
　　风险提示
　　1、汇率波动风险；2、地缘政治风险；3、对外投资的管控风险。