产品结构优化，业绩实现高增。公司2025年实现营收192.9亿元，yoy+80%，实现归母净利润43.1亿元，yoy+274%，实现毛利率35.2%，yoy+12.5pcts，实现净利率22.4%，yoy+11.6pcts。分应用来看，公司AI与高性能计算相关收入从2024年的7.1亿元快速增长至2025年的83.4亿元，同比增长1081%，增速显著。分产品类别看，公司2025年MLPCB营收为83.2亿元，同比增长35%；HDI营收为74.2亿元，同比增长388%；从产品平均售价来看，HDI相关产品的平均售价从2024年的2351元/平方米迅速跃升至2025年的13475元/平方米，从毛利率看，2025年HDI毛利率迅速增厚至43.5%，同比增长21pcts；MLPCB毛利率上升至24.4%，同比增长9.2pcts；整体毛利率在HDI的推动下迅速从2024年的22.7%提升至35.2%，同比增长12.5pcts。我们认为公司盈利能力将在未来随着公司产品结构向高端PCB产品调整进一步提升。
　　2029年全球PCB市场销售收入有望达937亿美元。据Trendforce，2026年全球服务器出货量预估将年增12.8%，其中AI服务器出货年增率约28.3%，为主要成长动能。就出货结构而言，2026年预估GPU型AI服务器仍为主流，出货占比约69.7%，其中NVIDIAGB300平台为主要出货动能。同时ASIC架构AI服务器占比将创新高（（约占27.8%），其中GoogleTPU将为ASIC主要市场推手。以销售收入计，预计到2029年，全球PCB市场销售收入将达937亿美元，2025年至2029年CAGR为4.8%。按不同产品划分，预计至2029年，全球单双层PCB、多层PCB、HDIPCB、FPC及封装基板销售收入将分别达到90亿美元、345亿美元、169亿美元、155亿美元及178亿美元，具体来看，预计到2029年，全球高多层PCB销售收入将达171亿美元，全球HDIPCB市场规模将达到169亿美元。从应用领域来看，全球PCB市场在人工智能及高性能计算领域的规模将进一步增长，2029年将达150亿美元，2025至2029年CAGR达14.9%。
　　PCB：AI硬件架构与性能升级推动PCB价值量加速通胀。在产能紧缺背景下，行业进入新一轮AI资本开支周期，各大厂商纷纷着手加速推进产能建设，把握需求热潮。进入2026年我们预计PCB行业高景气度仍将持续，一方面，经历2025年GB200服务器的产能及良率爬坡之后，2026年英伟达GB300及Rubin系列供给产能有望显著增长；另一方面，AI硬件供应商扩散，ASIC将成为重要成长增量，推动AIPCB市场规模再次扩大。从产品技术的角度来看，AI硬件迭代进入加速期，新技术新方案不断涌现，2026年及未来几年，新硬件平台升级将推动PCB材料环节进入M9及M9+时代，同时硬件性能与架构升级将推动正交背板、Cowop等新技术方案落地，成为引领AIPCB行业增长的重要增量。
　　全球AIPCB龙头，产品技术领先。根据弗若斯特沙利文资料，按2025年上半年细分产品营业收入计算，公司在全球人工智能及高性能计算PCB领域市场份额位居第一，在全球高阶HDI市场份额位居第一，在全球14层及以上高多层PCB市场份额位居第一。分产品看1）HDI：公司是全球首批实现6阶24层HDI产品大规模量产的企业之一，并已启动14阶36层HDI研发，线宽/线距可达40/40μm，公司高端HDI产品采用超低损耗的M8或M9级材料，可实现112Gbps和224Gbps的传输速率，并采用mSAP工艺，实现25/25微米的线宽/线距布线密度。2）高多层：公司目前已具备70层以上高多层PCB的研发与量产能力，拥有100层以上高多层PCB的技术研发储备。公司的15.0mm厚板技术实现了40:1的高纵横比，同时公司正在研发14.5mm的超厚板技术。客户方面，公司将巩固现有核心客户合作基础，深化与全球科技巨头的战略合作，扩大GPU加速卡、TPU配套板等核心产品供应规模。凭借研发技术优势、制造技术优势和品质技术优势，公司已深度参与国际头部大客户新产品预研，布局未来新技术、新材料，提前迈入专有技术积累关键期，建立技术壁垒。
　　盈利预测及投资建议：公司作为AIPCB龙头，深度把握AI发展机遇，我们看好公司新建产能释放后带来的业绩高增，看好客户加速拓展下，新客户给公司业绩带来的较大增量，预计公司2026/2027/2028年分别实现营收348/557/753亿元，实现归母净利润111/180/240亿元。看好公司作为全球高阶HDI龙头在新料号份额及新客户放量，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、研发不及预期。