中国外运发布25年业绩：营收968.1亿元（yoy-8.3%）；归母净利40.2亿元（yoy+2.7%）；扣非净利16.8亿元（yoy-46.95%），同比下滑主因25年受美国关税政策及市场需求下滑的负面影响以及计提资产减值损失影响。同时，公司宣布年末每股派息0.155元，对应全年分红率54%。展望26年，当前中东局势对全球宏观需求及贸易的影响仍存较大不确定性，但中长期维度，我们看好公司凭借在国际货代及专业物流领域的综合性物流解决方案及海外市场的持续深耕布局，平滑市场波动，维持“买入”。
　　国际空运业务受关税政策负面影响，运价承压拖累25年盈利
　　25年全球贸易需求受关税政策的负面影响，国际海空运价格同比下滑。公司25年代理及相关业务收入为570.1亿元，同比-15.1%；分部利润18.6亿元，同比-17.4%。25年美线、欧线等主要航线空运运价下挫，使得公司国际空运业务利润同比下滑。尽管海运代理、船舶代理业务利润同比增长，但受空运及铁路部分运力成本刚性的影响，整体板块分部利润同比下降。
　　专业物流受宏观需求偏弱影响，利润同比下滑
　　25年公司专业物流业务收入为293.7亿元，同比+5.1%；分部利润5.6亿元，同比-22.7%。25年公司冶金矿业、电力等行业项目物流带来收入同比增长；但化工物流市场竞争加剧，供应链成本持续向物流商挤压，化工物流板块分部利润同比下滑。
　　来自中外运敦豪投资收益同比下滑，出售路凯国际增厚现金
　　25年来自合营公司中外运敦豪投资收益为11.7亿元，同比-15.6%，主因国际空运市场受电商小包关税政策调整的影响，美线货量下滑，美线、欧线等主要航线空运运价下挫，而空运部分运力成本刚性，使得收入和利润均同比下降。现金流方面，25年公司持续资产优化，因处置子公司及合联营公司，现金增加较多。截至25年末，公司持有现金170.0亿元，较上年同期增加35.4亿元；扣除有息负债，净现金80.5亿元，现金流充沛。
　　下调26-27年盈利预测，下调目标价至6.7元/5.2港币
　　考虑当前中东局势及关税政策对全球宏观及贸易需求的影响仍存较大不确定性，我们下调26/27年净利预测22%/24%至29.2亿/29.6亿元，新增28年净利预测30.6亿元。我们基于16.3x/11.1x 26EPE（公司历史三年PE均值加3个标准差，估值溢价主因考虑公司近年来现金流充沛，分红提升），下调AH目标价8%/17%至6.7元/5.2港币（前值AH目标价基于11.6x/9.1x25EPE），维持AH“买入”。
　　风险提示：全球经济衰退；业务量增长低于预期；地缘政治风险。