投资要点：
　　事件：公司发布2025年年报：2025年营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为208.75/44.15/41.84亿元，同比+31.80%/+32.72%/+28.26%。Q4营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为40.31/6.54/6.44亿元，同比+22.88%/+5.66%/+7.56%。此外，公司年末拟派发现金红利14亿元，叠加中期派发现金分红13亿元，2025年分红率总计61%。
　　 Q4营收增速环比下滑，全年看东鹏特饮稳健，补水啦快速放量。2025年东鹏特饮收入155.99亿元，同比+17.3%，收入占比74.8%，全国化布局顺利推进；其中Q4收入同比+9.3%，环比略有降速，主要系东鹏特饮控货及春节错期影响。2025年补水啦收入32.74亿元，同比+119.0%，收入占比由去年同期的9.4%提升至15.7%，补水啦增势强劲。2025年其他饮料收入19.86亿元，同比+94.1%，收入占比9.5%，其中果之茶、东鹏大咖营收均突破5亿元，表现亮眼。
　　华南战区基本盘稳固，华北、华西战区收入高增。2025年华南战区收入62.15亿元，同比+18.1%，收入占比29.8%。2025年华南战区以外的地区收入146.43亿元，同比+38.7%，占比70.2%，同比+3.5pct，其中，华北战区收入增速近70%、华西战区收入增速40%+，华东、华中战区收入增速在30%左右，区域拓展持续推进。公司在传统强势的广东继续实行全渠道精耕，核心单品在省内持续下沉，品类覆盖更全；同时加强开拓外埠市场终端网点，提升产品的整体铺市率与覆盖广度。2025年末全国经销商3479家，较2024年年末增加286家，经销商结构持续优化，2025年经销商平均单体规模同比提升22%，全国活跃终端网点增至450万家（同比增速13%）。
　　 Q4冰柜费用前置致销售费率提升，盈利能力有所波动。2025年毛利率为44.91%，同比+0.10pct，系原材料价格下降叠加产品结构变化综合影响，低毛利的补水啦/其他饮料收入占比分别同比+6.2/3.1pct。2025年销售/管理/研发/财务费用率为16.31%/2.76%/0.32%/-0.48%，同比-0.62/+0.08/-0.08/+0.72pct，其中Q4销售/管理/研发/财务费用率同比+0.76/+0.42/-0.02/+1.03pct，Q4销售费用率提升系公司加大冰柜投放，财务费用率上升主要系公司定期存款利息收入下降。此外，2025年公允价值变动净收益增加1.6亿元，主要系私募股权基金收益贡献。综合上述因素，2025年扣非归母净利率20.04%，同比-0.55pct；其中Q4扣非归母净利率15.98%，同比-2.28pct。
　　盈利预测与投资建议：根据最新公告调整盈利预测，预计2026-2028年营业收入分别为259.33/307.64/351.29亿元，同比增长24.2%/18.6%/14.2%，归母净利润分别为55.69/67.68/77.84亿元，同比增长26.1%/21.5%/15.0%，EPS为9.86/11.98/13.78元，对应2026年3月31日收盘价，PE为20.8/17.1/14.9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：红牛品牌纠纷结束后或加剧竞争，新品推广效果不及预期，原材料价格波动，食品安全问题