事件：公司发布2025年年报，盈利能力超预期。2025年，公司实现营业收入112.33亿元，同比增长5.33%；实现归母净利润7.31亿元，同比增长35.98%，实现扣非归母净利润7.74亿元，同比增长33.76%；Q4，公司实现营业收入28.00亿元，同比增长11.28%，环比仅下滑3.73%；实现归母净利润1.08亿元，同比增长69.29%；实现扣非归母净利润1.27亿元，同比增长76.99%。
　　收入端，表现持续好于大盘。分产品看，公司坚持“鲜酸双强”品类发展策略，加大产品创新，效果显著。一方面，低温鲜奶和低温酸奶均取得双位数增长，其中高端鲜奶、“今日鲜奶铺”均实现双位数增长；特色酸奶同比增长超过30%，其中功能性酸奶品牌“活润”系列和高端品牌朝日唯品均有高速增长。另一方面，新品收入占比连续5年保持双位数且新品效率不断优化，助力公司业绩稳定增长。液体乳/奶粉/其他产品收入分别为104.95/0.87/6.52亿元，分别同比+6.70%/+21.56%/-14.01%。分渠道看，深耕DTC核心渠道，直销模式占比持续提升。直销模式/经销模式收入分别为71.63/34.18亿元，占比分别为63.77%/30.43%，分别同比+15.07%/-7.17%。其中，电商渠道收入为12.35亿元，占比为11.00%，同比增长6.43%。分子公司看，主要核心子公司收入利润双增长。四川乳业/寰美乳业/青岛琴牌营业收入分别为17.22/18.21/11.42亿元，占乳制品业务收入的比例分别为16.3%/17.2%/10.8%，分别同比增长4.5%/1.1%/5.1%。净利润分别为1.49/1.31/0.77亿元，分别同比增长26.6%/14.5%/5.2%；对应的净利率分别为8.6%/7.2%/6.8%，分别同比+1.5/+0.8/+0.0pp。
　　利润端，盈利能力持续提升。2025A/Q4毛利率分别为29.18%/28.31%，分别同比+0.82/+2.32pp，主要源于产品结构优化升级和成本红利；毛销差分别为13.07%/11.76%，分别同比+0.27/+0.45pp；其中销售费用率分别提升0.55/1.87pp，主要源于全年的广告宣传费用同比增长30%。净利率分别为6.72%/4.04%，分别同比+1.56/+1.55pp，还受到管理费用率下降和所得税税率下降的正面影响。
　　往后看，公司持续推进五年战略规划，值得期待。公司将继续以“笃定核心价值、创造长期增长”为主线，聚焦战略赛道，积极探索第二增长曲线，深化战略落地，巩固核心优势，努力实现收入持续增长与净利率进一步提升，推动公司迈入高质量、可持续发展的新阶段。
　　盈利预测与投资建议：预计公司2026-2028年营业收入分别为120/128/137亿元，同比增长6.73%/6.95%/6.75%；归母净利润为8.95/10.03/11.08亿元，同比增长22.45%/12.08%/10.39%，对应的PE为17/16/14倍。考虑到公司战略清晰，执行到位，盈利能力持续提升，表现持续优于行业，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；渠道拓展受阻；原材料价格大幅波动；食品安全问题等。