事件：公司发布2025年业绩公告。2025年，公司实现收入224.46亿港元（同比+6.0%），归母净利润17.17亿港元（同比+113.2%）；2025H2，公司实现收入114.11亿港元（同比+15.7%），归母净利润8.16亿港元（同比+191.8%）。此外，公司2025年派发第一次中期股息每股21.0港仙，以及第二次中期股息每股79.0港仙。
　　2025年中国大陆以外市场表现较优，各地同店销售逐季优化。分地区看，2025年公司在中国大陆/中国港澳/中国台湾分别实现收入138.2/73.9/4.5亿港元，分别同比+2%/+8%/+37%。同店销售维度，公司在中国大陆25Q1-25Q4逐季度增速分别为-11%/+6%/+15%/+24%，主要受益于2025H2计价产品需求改善，以及高端商圈分店录得强劲增长，在中国港澳25Q1-25Q4逐季度增速分别为-13%/+1%/+16%/+27%，各地均呈现逐季度优化势头。2026年1月1日至3月15日，中国大陆/中国港澳分别实现同店销售增长4%/42%，中国港澳市场旅游区与社区商场门店均表现强劲。
　　持续优化产品组合，定价饰品及产品占比稳中有升。分产品来看，2025年公司在中国大陆销售计价饰品及产品/定价饰品及产品/钟表分别占区域收入的58%/32%/10%，计价产品受益金价上涨带动平均售价上升，品牌标志性系列“文化祝福”及“永”持续热度不退，定价珠宝镶嵌饰品持续增长，“YUYU”及“文化祝福”系列需求强劲，日常佩戴系列“EMPHASIS”及“MARCOBICEGO”持续做出贡献；在中国港澳销售计价饰品及产品/定价饰品及产品/钟表分别占区域收入的67%/23%/10%，定价饰品增长受到珠宝镶嵌黄金产品强劲需求支持，整体来看定价饰品及产品销售占比稳中有升。
　　推行零售店网络整合策略，未来聚焦高端市场并探索体验店及社区店机会。公司截至2025年底在中国大陆/中国香港/中国澳门/中国台湾门店分别为727/54/7/37家，净变化分别为-115/持平/-1/+2。2025年内公司在中国大陆策略性开设31家分店，主要位于二线及以上城市，并关闭146家未能配合集团策略方向的门店。未来，公司将持续聚焦高端市场，透过网络整合提升店铺生产力及整体渠道质量，同时探索体验店及社区店机会。
　　盈利能力提升显著，期间费用管控得当。盈利能力方面，公司25年毛利率为32.6%（同比+4.3pct），归母净利率为7.7%（同比+3.8pct），提升显著；期间费用方面，销售/管理+研发/财务费用率分别为16.6%/4.3%/0.2%，分别同比-2.4pct/-0.2pct/-0.5pct，整体管控得当。
　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别20.0/21.7/23.5亿港元，对应PE分别为4.3X/4.0X/3.7X。
　　风险提示：消费疲软、市场竞争加剧、渠道扩张不及预期、金价大幅下跌。