中国化学发布2025年报。2025年，实现营收1901亿元/同比增长1.9%；归母净利润64.4亿元/同比+13.2%。其中25Q4实现营收538亿元/同比+3.8%；归母净利润22.0亿元/同比+19.1%。业绩略超预期。
　　利润率提升，现金流净流入减少。利润率：2025年，公司综合毛利率10.71%，同比+0.60pct，国内/海外毛利率分别10.89%/11.24%，同比分别+1.04/+2.34pct。归母净利率为3.39%，同比+0.34pct。现金流: 2025年，公司经营性现金流净流入14.4亿元，同比少流入72.8亿元。主要系公司所属财务公司资金拆借业务等净现金流入同比减少所致。减值：25年公司资产+信用减值损失合计9.3亿元/同比扩大1.2亿元。
　　工程：收入稳增，化学工程新签高增、海外新签占比30%。25年工程收入1781亿元/同比+1.6%、毛利率10.8%/+0.6pct。25年合计新签4037亿元/同比+10%。分区域看，海外新签1245亿元/yoy+10%/占比31%；分板块看，化学工程新签3291亿元/yoy+19%（25Q4新签1029亿元/同比+59%）。截至25年末，在手订单4528亿元/同比+12.4%。
　　实业：扭亏为盈，研发成果丰硕助力新材料国产替代。2025年，实业业务营收97.5亿元/同比+11.5%、毛利率8.7%/+1.2pct、利润总额0.15亿元，实现扭亏（24年实业利总-1.92亿元）。2025年，深海气凝胶项目中试装置投运，低成本硅基气凝胶项目完成中试；甲基丙烯腈项目中试投料试车，聚甲醛达成产业化合作意向，丁二酸项目完成中试。2025年，己二腈、乙二醇项目转固致公司固定资产增厚61.6亿元。
　　盈利预测与投资建议。我们预计26-28年归母净利润为71.2/78.5/86.3亿元，参考可比公司，给予公司2026年10倍PE，对应合理价值11.66元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。实业项目不及预期，工程进度不及预期，地缘政治风险。