事件：公司发布2025年业绩公告。2025年，公司实现收入57.65亿港元（同比+10.2%），净利润4.31亿港元（同比+67.7%）；2025H2，公司实现收入29.72亿港元（同比+12.9%），净利润2.62亿港元（同比+263.7%）。此外，公司宣布派发每股末期股息1.14港仙。
　　产品方面珠宝品类贡献主要增长，地区方面中国内地增速领先。2025年，公司收入按产品分部，腕表/珠宝分别实现收入35.3/22.4亿港元，分别占比61%/39%，分别同比+5.8%/+18.1%，珠宝产品中，足金/其他（钻石、翡翠及彩宝等）分别实现收入16.2/6.2亿港元，分别同比+18.0%/18.4%，珠宝产品贡献主要增长；按地区分布，中国香港/中国澳门/中国内地/东南亚分别实现收入33.1/3.4/16.3/4.9亿港元，分别占比57%/6%/28%/9%，分别同比+13.3%/+6.6%/+20.3%/-23.5%，中国内地增速显著领先于其他市场。
　　公司布局加盟渠道，珠宝批发业务增量显现。2025年，公司通过钟表零售/钟表佣金/珠宝零售/珠宝批发分别实现收入34.9/0.4/21.2/1.1亿港元，分别同比+5.2%/+98.8%/+12.2%/不可比，其中珠宝批发主要来自公司布局加盟渠道，创造增量。同店销售方面，25年公司整体实现同比增长9.7%，中国香港地区同比增长15.1%。
　　渠道方面有望进一步发力加盟，并推动全渠道建设。截至2025年底，公司在中国香港/中国澳门/中国内地/新加坡/马来西亚分别有门店28/9/20/6/1家，合计64家，其中6家为多品牌钟表店（附设或不设珠宝柜台），20家为单品牌钟表专卖店，38家为英皇珠宝店。2026年，公司计划在中国香港分别新开单品牌钟表店、多品牌钟表店、珠宝店各1家，在马来西亚新开珠宝店1家，在中国内地新开珠宝店40家，其中一线及新一线城市、二线城市各占50%，我们看好公司以加盟渠道为抓手，与业内资深经理人陈世昌合作，加速开拓中国内地市场。此外，公司也在开拓线上零售、旅游景点及主流电商平台等机遇，已计划加强在小红书、抖音及微信小程序等新兴渠道的布局，并计划尝试电商直播形式。
　　盈利能力提升显著，期间费用管控得当。盈利能力方面，公司25年毛利率为30.9%（同比+2.6pct），归母净利率为8.0%（同比+3.0pct），提升显著；期间费用方面，销售/管理+研发/财务费用率分别为17.2%/3.1%/0.4%，分别同比-1.8pct/+0.3pct/-0.1pct，整体管控得当。
　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.5/6.5/7.5亿港元，对应PE分别为4.2X/3.5X/3.0X。
　　风险提示：消费疲软、市场竞争加剧、渠道扩张不及预期、金价大幅下