事件：公司25年实现总营收20.58亿元（同比+6.5%，下同）；其中许可及合作协议收入14.98亿元（-19.6%），销售药品收入5.43亿元（+949.8%），主要得益于主要产品新适应症陆续获批上市；销售费用4.75亿元（+160.1%），研发费用13.2亿元（+9.4%），实现净利润亏损3.82亿元（亏损同比增加+43.2%），调整后期内亏损同比收窄44.7%至2.11亿元，经营效率显著优化;截至2025年12月31日，公司现金及金融资产规模突破45.42亿元（+48.0%），现金储备充裕。
　　核心产品商业化进展顺利，有望迎来迅速放量：芦康沙妥珠单抗（佳泰莱）已覆盖全国30个省份、300余个地级市，以及2,000余家医院，其中超过1,000家医院实现了销售收入。其2L+ TNBC与3LEGFRm NSCLC适应症已于2026年1月纳入国家医保目录，西妥昔单抗N01（达泰莱）、塔戈利单抗（科泰莱）亦同步纳入医保；除已纳入医保的适应症外，芦康沙妥珠单抗2LEGFRm NSCLC于2025年10月获批上市，2L+HR+HER2- BC于2026年2月获批上市。此外，博都曲妥珠单抗（舒泰莱）的2L+ HER2+ BC适应症于2025年10月获批上市。
　　芦康沙妥珠单抗（Sac-TMT）临床进展顺利，国内海外同步加速推进中：国内已获批四项适应症，正推进5项注册3期临床，分别是1LTNBC、1LHR+HER2- BC、联用K药用于1LEGFRwt NSCLCPD-L1 TPS≥1%、联用K药用于1LEGFRwt nsqNSCLCPD-L1阴性以及联用奥希治疗1LEGFRmt nsq NSCLC，我们预计2026年有望迎来多个关键国内3期数据读出；默沙东已开启17个全球多中心的III期临床，全面覆盖了乳腺癌4项（TNBC 3项、HR+HER2- BC 1项）、肺癌5项（联合K药新辅助II-IIIb NSCLC、联合K药治疗1LPD-L1高表达、单药治疗2L/3LEGFRTKI耐药的EGFRmt、单药对照化疗治疗2L+ EGFR mt nsq、联合K药维持治疗1Lsq）、妇科肿瘤6项（子宫内膜癌2项、宫颈癌2项、卵巢癌2项）、3L+胃食管腺癌以及转移性尿路上皮癌等，我们预计26Q4开始海外陆续有数据读出。
　　 ADC领域平台化布局成效显著，后续管线多维度展开：SKB315（CLDN18.2ADC）、SKB571（双抗ADC）已进入II期临床阶段；SKB410（Nectin-4 ADC）全球权益授权默沙东后已启动全球I/II期临床：SKB107是公司首款进入临床的RDC药物；SKB105（ITGB6 ADC）已启动I/II期临床，后续将探索和SKB118（PD1/VEGF）的联用；SKB518、SKB53均为针对潜在FIC靶点的新型ADC药物；SKB500 II期临床进行中，今年有望读出初步数据。整体管线布局既覆盖前沿创新方向，又兼顾差异化竞争优势，布局全面。
　　盈利预测与投资评级：公司国内商业化顺利推进，海外注册临床持续展开，Sac-TMT“重磅炸弹”潜力验证在即，同时早期临床项目不断验证平台价值，我们维持2026/2027年的营收预测为35.6/58.9亿元，预测2028年营收为76.6亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：新药研发及审批进展不及预期，药品销售不及预期，产品竞争格局加剧，全球业务相关风险，人才流失风险等。