策略摘要
　　截至3月20日，10年期美债收益率两周上行24bp至4.39%，收益率曲线走熊。美联储维持利率不变，鲍威尔表态偏鹰，通胀回落停滞受关税、能源及地缘因素影响，市场降息预期收缩，美债收益率大幅上行。财政方面，TGA存款与逆回购工具同步增加，对流动性形成双重收紧；美国国债突破39万亿美元，财政结构恶化。年初以来美债收益率先下后上，近两周短端反弹幅度更大，反映市场定价逻辑从衰退避险转向通胀再定价。在增长下行与通胀黏性并存的滞胀初形下，美债呈现高波动、低方向性特征。
　　核心观点
　　■市场分析
　　美债利率回顾。截止3月20日，10年期美债收益率两周上升了24bp，10年期美债收益率曲线走高至4.39%。收益率曲线层面，和两周前相比，2年期美债收益率走高了32bp，30年期美债收益率走高19bp，收益率曲线走熊。
　　美债市场变动。实际债券发行来看，3月上旬美债发行久期小幅回落，3年期577.7亿，10年期389.2亿，30年期219.7亿。美国2月财政赤字回落至3075.01亿美元，12个月累计赤字保持1.63万亿美元。
　　衍生品市场结构。美债期货净空头持仓小幅回落，截止3月17日投机者、杠杆基金、资产管理公司、一级交易商的净空头持仓回落至477万手，显示出利率市场空头对冲需求短期开始有所回落。我们注意到，近期联邦基金利率期货市场维持净空头状态，回落至4.23万手。
　　美元流动性和美国经济。1）货币：美联储本次维持利率在3.50%-3.75%不变，鲍威尔表示在通胀改善前不会降息，当前通胀回落停滞主要受关税、能源价格上涨及地缘政治因素影响。同时，劳动力市场虽表面稳定但下行风险正在累积。市场对会议反应剧烈，降息预期收缩、美债收益率大幅上行，未来债市波动将主要受通胀黏性、能源价格及地缘局势主导。2）财政：美国财政TGA存款余额截止3月18日规模两周环比增加288.54亿美元，同时美联储逆回购工具两周增加118.48亿美元，反映出美国财政资金回笼与市场流动性吸收同步增强，短期内对银行体系流动性形成双重收紧效应。
　　■风险
　　油价快速上涨风险，流动性快速收紧风险