核心观点
　　2025年人身险公司偿付能力走弱，资本补充需求或将提速，财产险公司偿付能力稳中略升。人身险行业偿付能力充足率在2025年下半年有所回撤，人身险公司综合/核心偿付能力充足率从25Q1的196.6%/ 132.8%下滑至25Q4的169.3%/115.0%，仍显著高于“偿二代”二期监管规定的100%和50%刚性红线，但下半年核心数据下行近20个pct。财产险公司从25Q1的239.3%/ 209.5%小幅抬升至25Q4的243.5%/ 212.7%。我们认为人身险公司偿付能力阶段性下行主要原因为：1）25Q4用于评估寿险准备金的750天移动平均曲线仍呈下行趋势，利率下行会推升准备金负债的评估值，导致实际资本承压；2）2025年人身险公司持续增配权益资产，最低资本消耗有所增加；3）业务扩张与产品结构变动消耗资本：25年保费持续增长，部分人身险公司业务扩张产生的新单带来准备金、费用、风险资本占用等会消耗资本，充足率更易下滑。
　　 2025年保险行业资金运用余额稳步扩容，人身险资金贡献核心增量。保险行业（口径为“人身险公司+财险公司”，下同）资金运用余额由4Q24末的32.2万亿元抬升至4Q25末的37.1万亿元，全年保持较快增长，增速逐步回落。结构上，人身险公司资产端扩张的核心驱动力：4Q25末人身险资金运用余额达34.7万亿元，同比增长15.7%，占据全行业资金体量超90%；财产险公司资金运用余额规模相对小但增速波动更明显。截至4Q25，保险行业债券/股票/基金配置占比分别为50.4%/10.1%/5.3%，分别同比+0.9pct/ +2.5pct/ +0.1pct，分别环比+0.1pct/持平/ -0.2pct。规模方面，4Q25保险行业资金运用余额分别同比+17.4%/ +53.8%/+17.3%，分别环比+2.9%/ +3.1%/ -0.2%，受益于权益行情及险资中长期资金入市，股票规模实现同比高增，环比继续保持正增。
　　人身险公司资金运用结构：债券配置维持高位，股票仓位持续加码。截至4Q25，人身险公司债券/股票/基金配置占比分别为51.1%/ 10.1%/ 5.1%，分别同比+1.8 pct/+2.6 pct / -0.2 pct，分别环比-0.9 pct/ +1.3 pct/ +0.7 pct。人身险公司债券/股票/基金配置规模分别同比+17.7%/ +54.7%/ +20.7%，分别环比+3.0%/ +2.8%/ +0.3%。2025年人身险公司债券配置比例全年在51%以上的高位，25Q4末收于51.1%，较年初提升近1个百分点，公司在利率下行期通过增配长债及超长债拉长久期、对冲再投资风险的刚性需求；股票配置比例在下半年出现明显跃升，由4Q24的7.6%持续攀升至4Q25的10.1%，创近三年新高，非标等其他投资占比则被动压缩，资产结构标准化的趋势持续。
　　投资建议与投资标的
　　保险资金运用规模稳健提升，我们认为有利于险资资产端的配置与久期配置空间的打开，叠加投资组合结构的持续调整，保险投资收益有望保持稳健并夯实业绩表现。近期板块持续回调，板块估值进一步下行，建议重视回调后的保险板块。建议重点关注：
　　一是负债端产品结构切换领先、渠道与队伍稳定的头部公司；二是资产端权益弹性更足、OCI占比更高且久期匹配更优的公司，具备更强的估值修复与业绩弹性。相关标的：中国平安(601318，未评级)、新华保险(601336，未评级)、中国太保(601601，未评级)、中国人寿(601628，未评级)、中国人保(601319，未评级)
　　风险提示
　　政策不及预期、资本市场波动加大、居民财富增长不及预期、长端利率下行超预期、险企改革不及预期