事件：2月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.0%，较上月回落0.3个百分点，维持在荣枯线下方，处于季节性偏低水平，也低于万得一致预期的49.7%。
　　为削弱春节错位与统计时点带来的扰动，我们选择同样春节落在2月的2024年作为对照年份：2026年春节月份共有28天（有效工作日16天），而2024年和2025年春节所在月份分别为29天和31天，对应有效工作日分别为18天和19天。综合当月自然天数与有效工作时间来看，2024年在节日结构上更具可比性，因此更适合作为参考系。总体来看，2026年2月PMI回落仍主要反映春节停工带来的季节性扰动，但外需与价格表现相较2024年略显偏弱。从生产端来看，2026年制造业生产指数低于2024年同期，但仍略强于2025年春节月份水平。考虑到今年2月有效工作日明显少于2024年，即使PMI环比回落0.3个百分点，整体表现亦不算弱。
　　进一步为削弱春节错位与统计时点影响，我们采用1—2月均值进行观察：从均值口径来看，2026年初制造业运行呈现出较为清晰的结构特征：出厂价格基本持平，而原材料购进价格回落近2个百分点，带动价格剪刀差收窄；企业库存结构表现为产成品去库与原材料累库并存，库存指数回落而生产指数基本稳定，生产动能边际改善。
　　整体来看，价格剪刀差收窄与外需走弱是当前制造业运行的两条主线：
　　第一，价格剪刀差由走阔转为收窄。2月“原材料购进价格—出厂价格”剪刀差为4.2个百分点，较上月收窄1.3个百分点，企业利润空间边际改善，但利润修复节奏仍需进一步观察。从结构上看，上游原材料在“反内卷”政策推动下通过控产实现价格支撑，而终端需求偏弱限制了下游产成品提价能力，加工制造类企业利润长期受到剪刀差扩大的挤压，企业生产行为可能呈现出“预防性备采—消耗库存生产—再度备采”的阶段性循环特征。
　　第二，新出口订单指向外需边际走弱。2月制造业新出口订单指数为45.0%，较上月回落2.8个百分点，为当月降幅最大的分项指标。若以1-2月均值观察，新出口订单指数为46.4%，与2024年同期的46.8%大体接近，但整体仍处于荣枯线下方。外需边际回落主要受到春节长假对企业排产节奏的扰动，以及近期贸易政策变化对订单安排产生一定影响。
　　风险提示：国内政策力度或落地效果不及预期；国际地缘政治局势变化超预期；反内卷行业相关PMI指标测算误差。