核心观点
　　摩根大通核心管理层稳定，战略明确清晰，近八年ROTE均保持在17%以上，具备穿越周期的优异基本面。商业银行和投行资管业务均是全球银行业标杆，市占率水平稳定领先同业。精准匹配美国消费驱动型增长模式的信用卡消费贷业务、深度契合美国直接融资和资本市场体系的投行资管金市业务，是其关键能力。展望未来，公司2026年全年指引保持积极，私人信贷风险敞口小，在美国经济软着陆的预期下，ROTE有望继续维持20%左右高位，估值有进一步向上突破空间。
　　事件
　　2月24日，摩根大通开展2026年投资者交流会。
　　简评
　　1、2026年全年指引保持积极，ROTE连续8年保持在17%以上，具备穿越周期的、较同业断层领先的盈利能力：
　　1）降息周期内净利息收入指引仍积极，能够保持稳定正增长。低成本负债+高收益零售贷款占比高是主要支撑点。2026年净利息收入指引提升至1045亿美元左右，同比增速达9%左右，调整后净利息收入指引保持95亿美元，增速保持3%左右稳定增长。净利息收入的积极预期一方面在于美联储的平缓节奏，逐步的、稳健的向3%中性利率靠近的利率环境是最有利于银行业经营的。另一方面，摩根大通在具备显著的低成本负债优势和深厚的客群基础。凭借更高的信用卡等零售贷款占比、更低的存款成本，摩根大通在资负两端都具备相对优势，在降息周期中息差更容易企稳。摩根大通在信用卡、消费贷上具备显著的优质客户基础，不必进行风险下沉就能实现规模占比领先同业，能够为摩根大通提供了稳定的利息收入。近期特朗普提出的信用卡设置10%利率上限政策或很难落地，且因更优质的客户选择和相对低于同业的利率设定，这些潜在政策风险对摩根大通的影响也较小。
　　2）公司指引26年非息收入能够延续较好增长趋势，除按揭相关手续费和金融市场收入外，投行、资管、卡服务等非息均能同比正增长。非息收入方面，除按揭手续费因美国房地产市场未见改善而保持稳定、金融市场收入因25年高基数影响外，其余非息收入均能延续当前较好的增长趋势。其中：①卡服务能够受益于更高的年化费率；车贷需求旺盛，相关手续费也能保持较好增长。②投行业务相关手续费展望积极，在当前AI产业链资本开支仍持续旺盛的情况下，2026年多家相关科技公司具有IPO诉求，投行相关业务量在持续增长，能够支撑投行业务保持高增。③证券服务、支付及现金管理业务受益于稳定增长的市场份额和客群基础，能够保持平稳增长。④资产及财富管理业务能够保持双位数增长，主要来自于持续流入的AUM增长和新增客户资金流入。根据公司披露，1Q26客户资金流入情况仍然延续较好趋势，且因利率水平下降，追求稳定收益的存款类资金比例在明显下降，转而进入基金、保险等理财产品，能够有力支撑财富管理收入高增。
　　3）资产质量优异，信用成本稳定处于历史低位。重点风险领域方面，摩根大通维持2026年信用卡不良净核销率3.4%的指引不变。此外，信用卡30天、90天逾期率分别为2.16%、1.1%，均保持在行业较低水平。公司信用卡客群质量优异，普遍都是高评级的优质客群。在当前美国失业率趋势稳定，未出现大幅攀升迹象的情况下，信用卡资产质量较为稳定。商业房地产方面，写字楼等经营性物业贷款仍是主要风险，但压力最大的时期已经过去，写字楼空置率上升幅度已经明显趋缓。摩根大通在商业房地产方面计提拨备充足，预计不会对未来信用成本产生较大扰动。私人信贷（NDFI贷款）方面，根据公司披露，截至2025年末，摩根大通定义口径下的NDFI贷款敞口为1600亿美元，占总资产比重仅3.6%，明显小于可比同业平均水平。根据公司披露，摩根大通大部分NDFI贷款具备担保或其他增信措施保证，底层资产质量相对优异，目前净核销率仅0.14%左右，对信用成本的影响十分有限。近期如MFS、First Brands等私募机构暴雷本质上都属于欺诈行为，是零散的个体操作风险，而非全面的信用风险，摩根大通在管理层风格、战略导向上都属于审慎严格的低风险偏好，业务上不过分激进下沉，无需过度担忧私人信贷风险。
　　2、公司战略明确清晰，将持续受益于美国消费驱动型经济和繁荣资本市场两大beta主线。聚焦信用卡的零售银行；全球展业的投行金市、资管业务依然保持着行业第一的市占率。摩根大通是商业银行和投行资管业务强强结合的典型代表，已经形成了稳定的组织框架和“以客户为中心”的战略导向，并以其持续优异且领跑同业的基本面证明其战略的有效性。根据公司指引，穿越周期的平均ROTE水平能够保持在17%以上，具备较同业断层领先的盈利能力。组织架构上看，摩根大通保持零售及社区银行（CCB）、商业银行及投资银行（CIB）、资产及财富管理（AWM）三大业务板块，收入组成来看，CCB、CIB及AWM三大板块占比分别为40%、40%、20%左右。2019-2025年摩根大通营业收入CAGR增速为8%，其中CCB、CIB、AWM三大板块CAGR分别为6%、8%、10%。
　　（1）零售板块（CCB）的核心优势在于在其全美最低之一的存款成本、不必进行风险下沉就能实现规模占