核心提要
　　本篇报告解决了以下核心问题：1、当下激光雷达行业有什么特征，驱动因素是什么？2、如何看待当下激光雷达行业竞争格局，主要玩家特征？3、禾赛公司质地如何？4、如何看待禾赛长期成长空间和当前股价？
　　当下激光雷达行业有什么特征？
　　特征一：市场份额高度集中，2025年1-9月国内市场前四大供应商总市场份额高达99%以上，2025年1-9月装机量前4名激光雷达厂商分别为华为、禾赛、速腾和图达通，由于华为激光雷达主要供应鸿蒙智行阵营及HI模式合作车企，图达通市场份额较小，市场竞争主要集中在禾赛和速腾。
　　特征二：激光雷达已经从传统“机械式光学器件”切换到芯片化部件，技术迭代速度快，我们认为整体呈现“价格更低，性能更强”的趋势。
　　特征三：技术路线仍未完全收敛，比如在905nm量产方案中，发射和扫描端，VCSEL+一维转镜式被更多厂商逐渐采用；而在905nm接收端，采用SPAD和SiPM业内仍有讨论，前者更能兼顾灵敏度和动态范围，后者能识别微弱的发射，但是相比SPAD和SiPM更容易出现串扰问题。
　　激光雷达渗透率提升驱动因素是什么？
　　驱动因素一：激光雷达的“安全件”属性愈发凸显，未来随着AEBS功能逐渐普及，或将催化更多激光雷达上车。
　　驱动因素二：随着L3、L4车型逐渐增多，为了实现更好的安全冗余，单车搭载激光雷达数量也增加；根据证券市场周刊公众号，未来每辆L3车或搭载3-6颗激光雷达，长期单车激光雷达价值量有望达到500-1000美元。
　　驱动因素三：随着激光雷达成本持续下滑，将有更多低价格带车型搭配激光雷达；2025年前8月新能源汽车20万元以下汽车销量占比高达70.9%，但是激光雷达主要装机量集中在20万元以上车型，未来需要激光雷达继续降本做到下沉。
　　禾赛公司质地如何？
　　公司战略决策前瞻性强，在合适时间切入蓝海赛道。2014年禾赛成立之初更多被定位于“空气检测设备”，但由于赛道市场空间狭小，后来为切入更大级别智驾市场，2016年正式切换至激光雷达赛道，并于2016-2020年依靠Pandar等产品占领L4级别自动驾驶市场。后来在2021年推出车规级远距离激光雷达AT128，切入需求更大、单价更低的乘用车市场。
　　技术路线选中VCSEL+一维转镜式，推出拳头产品AT128和ATX。在905纳米的激光波长的路线方案上，禾赛选择了当时成本整体更高，但上限更高的VCSEL+一维转镜式方案，虽然一开始没有明显竞争优势，但是随着不断“芯片化+集成化”最终实现了相同价格下更佳的性能，并推出高性价比和竞争力的ATX产品。
　　如何看待禾赛当前股价？
　　假设公司2026年激光雷达出货量达到2025Q3业绩会所说的200-300万套且L3级自动驾驶进展顺利，我们预计2025-2027年禾赛营业收入分别为34.09、49.16、60.56亿元，对应Non-GAAP净利润分别为5.05、6.91、9.53亿元，考虑到公司在高成长性的激光雷达赛道龙头位置，技术迭代更新快，规模优势突出，给予50倍PE，对应394亿港元总市值，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：国内外监管政策变化不及预期、技术路径未完全收敛、对标公司不具备完全可比性、数据统计及预测和实际情况可能存在偏差、股价回调风险、海外市场拓展速度不及预期。