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　　利華控股(1346 HK，股價1.46港元，市值9.33億港元) –料受惠最新美國關稅消息
　　利華控股為輕資產服裝供應鏈解決方案供應商，為全球客戶提供時裝設計、樣品開發及技術方案。
　　現有客戶組合錄得正增長—利華控股2025財年收益為2億美元，按年下跌10.2%，純利按年下滑7.4%至1,590萬美元，主要由於集團對2024年兩大客戶實施主動信貸風險管控，導致業務量減少所致。若不計該兩名客戶合共2,720萬美元的收益收縮，其餘業務的總收益本應增加440萬美元，展現其擁有逾150個品牌的組合抵禦單一客戶風險的韌性。
　　淨利率創新高—儘管2025年面對美國關稅帶來的行業阻力，公司憑藉其靈活的輕資產模式及多國供應鏈，毛利率仍維持在28.5%的穩定水平（按年持平）。淨利率提升至7.9%的歷史新高，主要由於減值虧損按年大幅減少。
　　收購AAG強化運動服飾業務— 2025年12月，公司宣布收購澳洲運動服飾製造商Active Apparel Group（AAG）。此為第七宗亦是最重大的收購，預期將顯著增強其在快速增長的運動服飾領域的能力，並與現有時裝服飾優勢形成互補。有關貢獻預期將於2026財年全面反映，AAG業務有望達致與公司傳統業務相若的盈利指標。據管理層表示，公司將繼續尋求更多併購機會。
　　數字化轉型持續推進—與此同時，公司自行研發的數字市場平台（類似SHEIN的數字平台，實現訂單數字化匹配）推動數字化轉型。該平台已吸引超過35家工廠加入，產品成功交付，同時節省90%時間，提升營運效率及競爭力。
　　派息穩定，淨現金相當於市值24% —儘管盈利下跌，利華控股仍維持每股末期息7港仙。全年股息維持於10港仙，派息率達51.7%。於2025年底，公司錄得零負債及4,150萬美元的淨現金。即使剔除收購AAG的最少1,300萬美元承擔，現金仍相當於其市值約24%。
　　我們的觀點：利華控股在極具挑戰的2025年展現其輕資產模式的韌性。主動的信貸風險管理助其避過主要客戶的壞賬風險。儘管收益下跌，公司仍錄得創紀錄的淨利率，並維持穩健現金儲備。隨著收購AAG於2026年全面綜合入賬，加上數字平台持續擴張，公司正緊貼行業最新趨勢發展。我們認為，憑藉其靈活性及廣泛產品種類，利華控股已作好充分準備引領行業。此外，美國關稅的最新發展亦應有利公司的美國業務。該股目前交易於4.3倍26財年預測市盈率。（研究部）