2月12日，中国铀业和Bannerman Energy（下称BMN）发布公告，中国铀业将通过子公司中核海外以不超过3.22亿美元对价增资方式收购BMN旗下子公司BMNUK 45%股权（对应Etango铀矿42.75%间接股权），并获得Etango矿山全生命周期60%的包销权。此次收购是自2024年12月中国国家核铀资源开发公司和中国广核集团旗下中国铀业发展公司分别收购Uranium One拥有的哈原工矿山Zarechnoye 49.979%和Khorasan-U30%股份后，中国铀矿企业时隔一年有余再度出手收购矿山。我们强调海外矿山收购可遇不可求，三方面因素作用下，供给侧的脆弱性已成为各国共识：1）停产矿山复产接近尾声；2）在产矿山逐步进入生命周期末期；3）勘探停滞导致新建矿山项目青黄不接。我们重申今年全球天然铀有望从去库切向补库、供给侧瓶颈保持刚性深化供需偏紧的板块推荐逻辑。
　　中国铀业外延并购再下一城，为我国天然铀自主供应保驾护航
　　BMN预计Etango项目收购有望于2026年年中达成，目前仍处于早期工程阶段，并预计最终投资决策FID将在交易完成后尽快作出。目前Etango项目已依法取得20年采矿权（2023年10月31日-2043年10月30日），现有探明、控制及推断资源量总计为8.0万tU （分别为5,115.7/52,465.2/21,962.6tU），证实及可信储量总计为2.3万tU（分别为3,154.1/19,924.8tU）。项目目标2028年产出首桶铀、2029年实现3.5百万磅/年（1,347tU）一阶段达产，中长期计划扩产至6.7百万磅/年（2,581tU）。中核海外及其指定的关联公司将有权承购矿山全周期内60%的产出。
　　美国着力推动天然铀产业链自主可控，补链或逐步向上游铀矿聚焦
　　1）天然铀环节，2月2日美国启动“矿库项目”（“Project Vault”），通过高达100亿美元美国进出口银行的直接贷款+20亿美元私人资金，以启动美国战略关键矿产储备。我们注意到项目中历史上涉及铀相关业务的供应商包括Hartree Partners（实物交易+股权投资）、Mercuria Americas（核燃料），或意味着25年9月美国能源部部长提出“美国需要增加战略铀储备”的补库计划已启动。同时，根据“第232条款”，若与贸易伙伴的谈判未能解决对进口加工关键原材料的依赖问题，特朗普政府或将考虑实施"最低进口价格下限"政策，或将支持美国本土天然铀生产并减少对进口依赖，有望促进美国矿山重启以及探勘强度增加。
　　2）中游处理环节，美国也加速扩张本土产能以降低进口依赖。目前Solstice具备当前美国唯一本土铀转化产能，在2月10日宣布计划于2026年扩产到1万吨UF6，比其2024年的计划产量增长约20%，并将进一步探索消除现有设施瓶颈和新增产能投资的途径；UEC亦于25年9月宣布成立子公司UR&C，拟新建设计产能1万吨UF6的转化设施。
　　市场参与天然铀投资意愿增强，金融机构融资购铀强度向上
　　由于投资者需求强劲，YCA于2月12日宣布将配售总额从2月11日拟定的最低7500万美元增加至约1.1亿美元以扩大天然铀采购。YCA享有哈原工26年1.16百万磅天然铀（446tU）的选择购买权，价格为86.15$/lbs。
　　投资结论
　　Etango项目作为近年少有的大型铀矿在勘在建项目，通过本次投资有望为我国天然铀需求增长提供供给保障，天然铀并购带来的Alpha有望进一步深化，国内具备海外外延并购矿山能力和意愿的平台型铀矿生产商有望受益，相关公司：中国铀业，中广核矿业；美国收储和补链政策预期走强下本土和贸易伙伴的铀矿供给企业或率先受益，相关公司：卡梅科，UEC；铀价具备国际统一属性，全球铀矿厂商均有望受益供给偏紧预期，推荐公司：哈原工。
　　风险提示：海外地缘政治风险，宏观环境波动风险，历史规律可能失效风险。