核心观点
　　业绩概览：收入端表现稳健，利润端波动较大。25Q4海外四大科技公司营收合计4684亿美元，yoy+16%，合计收入同比增速维持高位；25Q4海外四大科技公司净利润合计1169亿美元，整体净利率约25%，近两个季度多数公司净利率波动较大，主要系一次性收入计入或一次性费用计提等因素影响。
　　资本开支：2025年同比增长加速，2026年指引超出预期。1）2025年资本开支情况：2025年海外四大科技公司合计支出4100亿美元，yoy+67%，而2024年同比增速为64%，资本开支同比增速进一步抬升，高于市场预期。2）2026年资本开支指引：谷歌2026年资本开支指引为1750亿美元~1850亿美元之间，对应yoy+91%~102%；亚马逊预计资本支出约2000亿美元，对应yoy+56%；Meta预计资本支出（含融资租赁）将在1150亿~1350亿美元之间，对应yoy+59%~87%，以上三家资本开支指引均远超市场预期。
　　云计算：云收入增速略有分化，云积压订单环比高增。1）收入端：海外三大云厂商云业务收入增速趋势不一，主要系各家算力容量上线节奏差异。25Q4海外三大云厂商云业务合计收入861亿美元，yoy+30%，微软智能云/亚马逊AWS/谷歌云业务收入均高于市场预期。但微软Azure收入增速呈现下降趋势，25Q3和25Q4收入增速分别为40%和39%，26Q1增速指引为37%~38%；谷歌云和亚马逊AWS收入增速则呈现加速态势，增速表现分化，主要系各厂商算力容量上线节奏差异。2）利润端：海外三大云厂商云业务经营利润率均符合预期，但预计未来仍会呈现波动。25Q4海外三大云厂商云业务合计经营利润317亿美元，其中，微软智能云/亚马逊AWS/谷歌云的经营利润率分别为42%/35%/30%。当前，海外云厂商愈发强调数据中心的运营效率，并持续通过软硬件优化手段推动计算效率提升；但与此同时，海外科技厂商持续的AI投入将与部分效率提升带来的利润优化相互抵消，因此，未来云业务的经营利润率仍然可能会随不同阶段的投资强度而呈现波动。
　　数字广告：AI加速赋能广告平台，整体业绩表现亮眼。1）收入端：25Q4海外四大科技公司合计广告收入1656亿美元，yoy+18%；其中，微软/谷歌/亚马逊/Meta分别实现广告收入38亿/823亿/213亿/581亿美元，yoy+7%/+14%/+23%/+24%，整体表现优于市场预期。2）AI进展：大语言模型赋能Meta等广告底层推荐系统；AI大模型和AI功能变革谷歌等平台的用户搜索习惯；MetaPerformance+、谷歌AI max、亚马逊Ads Agent等AI工具，继续赋能广告主生成广告创意、实现降本增效；同时，AI购物助手赋能电商平台体验升级；整体来看，AI对广告领域的渗透与赋能正在日益强化，广告平台的业绩表现持续亮眼。
　　相关标的：微软（MSFT.O）、谷歌（GOOGL.O）、亚马逊（AMZN.O）、Meta（META.O）。
　　风险提示：AI云服务需求增长与产能供给不及预期、AI广告进展不及预期、AI投资回报不及预期等风险。