核心观点
　　替尔泊肽加冕“药王”，减重药物将霸榜。2026年2月4日，礼来发布2025年业绩，替尔泊肽全年销售365.07亿美元（+122%），加冕2025年全球“药王”，并有望多年蝉联。此前，默沙东发布2025年业绩，前“药王”（2023年和2024年）帕博利珠单抗全年销售317亿美元（+7%）。值得一提的是，诺和诺德司美格鲁肽2025年销售额约合346.06亿美元（+18%），位列第二。据Evaluate预测，到2030年全球销售额前十药物中约半数为GLP-1类药物。此外，Cagrisema、Orforglipron、瑞他鲁肽、Amycretin和MariTide等也被视为最具销售潜力的在研管线。
　　减重成为MNC战略要地，今年催化密集。近年，MNC在减重领域投入巨量资源，大额BD和并购频现。JPM大会上各MNC亦将减重作为核心战略要地：1）礼来：预计Orforglipron 26Q2获批，瑞他鲁肽将继续读出数据，Eloralintide和Brenipatide今年将开启III期临床；2）诺和诺德：推出口服版Wegovy，CagriSema年内获批，BD方面会继续寻找与当前管线互补的资产；3）辉瑞：预计2030年减重市场达1500亿美元，今年将启动10项超长效GLP-1的III期研究；4）罗氏：力争成为前三玩家，今年将读出5款减重药物的II期数据。
　　减重BD未停，新方向需求将起。去年末以来，减重领域交易仍在持续。2025年12月30日，硕迪生物与罗氏达成协议，授权罗氏使用特定口服GLP-1激动剂专利，预付款达1亿美元；2026年1月30日，石药集团与阿斯利康签订战略研发合作与授权协议，阿斯利康获得8个临床前项目（包括：临床准备就绪长效GLP1R/GIPR激动剂SYH2082）以及利用缓释给药技术平台及多肽药物AI发现平台开发创新长效多肽药物的权利，预付款12亿美元，总金额高达185亿美元。口服小分子、超长效GLP-1等仍为MNC布局相对有限的领域，近期小核酸在减脂保肌方面也取得了突破，未来这些新方向的需求有望提升BD机会。
　　投资建议与投资标的
　　替尔泊肽加冕新“药王”，未来减重药物的商业价值将快速释放。MNC已将减重视为核心的战略要地，大额BD和并购频现，今年催化密集。近期，减重领域的BD仍在持续，未来口服小分子、超长效GLP-1和小核酸等新方向仍有BD机会。
　　相关标的：歌礼制药-B(01672，买入)、恒瑞医药(600276，买入)、众生药业(002317，买入)、悦康药业(688658，买入)、石药集团(01093，未评级)、阳光诺和(688621，买入)等。
　　风险提示
　　创新药研发失败的风险；市场竞争加剧的风险；创新药商业化的风险等