近期以美日为代表的发达国家长端利率再度上行（20260101~20260120，30年日债利率上行41bp，30年美债利率上行7bp），引发全球股市下跌，美元走弱，黄金创新高。从触发因素来看，美国在格陵兰岛的表态引发欧美冲突，欧洲部分资金宣布撤出美债市场，美债利率在欧盘交易时间大幅上行，同时美元走弱。日本方面，高市早苗宣布解散众议院，市场担心更加“高压”的经济导致通胀失控，长端国债遭遇较大抛售压力。本轮全球长债加速抛售潮与过去3年的趋势有何不同？是否会引发风险资产持续性的波动风险？有何指标需要关注？
　　基本面上，近期海外利率上行是全球地缘政治格局重塑导致通胀中枢上行、各国政府选择宽松的财政政策来支撑需求的必然结果。过去3年海外债券供需矛盾不断增加，期限溢价走扩推动名义利率走强。2023年7月至今，美、英、法、德短端债券利率均趋于下行，2Y国债利率分别变动-123bp、-86bp、-97bp、-92bp，而30Y-2Y期限利差分别上行151bp、158bp、174bp、159bp，推动长端利率走高。而日本长端国债利率走高则是在2Y（+116bp）和30Y-2Y的期限利差（+83bp）共同推动所致。2026年债券利率的周期性上行压力或进有所增加。一方面，海外通胀的周期性下行趋于尾声，央行货币政策进一步宽松的制约加剧，短端利率下行空间有限。2026年全球央行的降息周期基本趋于尾声，市场预期美联储年内降息2次，欧央行停止降息，日央行加息2次。今年海外发达市场的长端利率除了期限利差以外，短端利率面临的推升压力同样值得关注。2026年以来，美、日的30年国债利率分别上行7bp、41bp，而2Y国债利率分别上行13bp、5bp。另一方面，2026年财政实质性刺激的迫切性大于2025年，海外债市期限溢价也仍趋向于上行。美国中期选举压力下，特朗普政府对内财政刺激或更加激进，而两党内部分歧将加剧债券的波动。日本首相高市早苗选择激进的方式，在野党的掣肘同样值得关注。欧洲财政扩张大幅超预期的风险则相对可控。值得关注的是，央行独立性的强弱将影响债券利率的走势。从当前欧、美、日央行来看，欧央行独立性相对最强，日央行本身行为落后于曲线，美联储仍处于较大的不确定性中，5月之后将会有更加清晰的答案
　　资金面上，地缘政治变动引发的全球资金再平衡在2026年将进一步体现，去美元化的大趋势仍在进行时。随着美国的地缘战略重心变化逐步从预期走向现实，欧洲正在通过金融资本再平衡的方式来应对，美债面临不小的潜在风险。截止2025年11月，在外资持有美债的规模中，欧盟持有比例最高为33.9%，并且2025年增加了1.3pct。近期明确对美债表示了退出意愿的丹麦最新持有98.8亿美元，比例为0.1%。除此之外，2025年英国从8.6%增持到9.5%，加拿大从4.1%上升至5.0%，日本从12.5%增加至12.9%，中国持有比例则从8.8%下滑至7.3%。我们认为，在特朗普政府战略思路逐步清晰的背景下，2026年或将看到发达国家资金更加多元化的配置，海外投资者对于美债的配置仍有下行风险。为压制过高的美国债务成本，极端情况下或迫使未来美联储用QE方式进行应对，而这也将从长期压制美元表现。
　　对大类资产而言，利率中枢的缓慢抬升将伴随着商品价格同步走强，股市整体波动风险的增加，风格更加均衡。当前全球财政扩张延续，制造业产能重建，AI产业发展加速，利率中枢的抬升也是商品价格的走高的结果。对股票而言，通胀和增长同步上行导致利率中枢抬升是基准假设，股票或仍有积极表现，不过风格上更加均衡，价值往往补涨。小概率情形下，今年通胀起来而增长受到显著抑制，利率中枢的抬升将限制股票表现。利率快速上行则会导致全球流动性承压，股票、商品均面临阶段性的回撤压力。利率快速上行往往导致组合债券价格下跌，去杠杆压力上升引发流动性危机，进而导致股票、商品（包括黄金）的抛售压力增加。流动性风险导致的回撤往往较大，从潜在事件催化和利率波动率可以一定程度上提前防范。1）利率快速上行的触发因素往往以财政超预期引发的债务压力担忧居多。从程度上看，实质性推出财政方案>增加发债规模>执政党内阁不稳定，欧日债券波动以事件驱动为主，具体需关注政治事件时间表。美债则往往以财政融资状况、定期拍卖发行事件驱动为主。2）利率波动率处于正一倍标准差以上时，潜在风险往往增加。由于美国国债投资者结构更加多元，债券利率波动往往具有连续性，因此，风险具备提前预判可能。欧日国债更加集中于货币当局持有，债券利率波动偏向脉冲式，预判难度较大，应对更加重要。当前日本利率波动率偏高（~98%分位数），欧洲处于低位（~10~20%分位数），美国处于极低位（~1%分位数）
　　风险提示：1）美国在地缘政治上较为激进，引发全球资金大规模撤离美债；2）欧日财政扩张超市场预期，通胀失控风险导致长端利率上行