事项：
　　阿里巴巴即将发布2026财年第三季度财报。
　　国信互联网观点：1）整体：预计3QFY26收入同比+2%，经调整EBITA利润率11.7%。3QFY26，我们预计阿里巴巴实现营收2858亿元，YoY+2%，其中国际数字商业集团/云智能收入同比+8%/35%，云收入继续保持加速增长。3QFY26经调整EBITA为335亿元，同比-39%，经调整EBITA利润率11.7%，同比-7.8pcts，主要由于闪购仍处于投入阶段，以及模型训练、AI应用需求算力投入增加等因素。2）云：预计FY26Q3收入继续加速，同比+35%，同时EBITAMargin则保持稳定。11月底Qwen依靠模型能力以及多语言等方面的优势，取代Llama成为新加坡国家AI项目技术底座，领先的模型能力有望帮助公司在海外市场实现份额的持续提升，我们预计阿里云海外收入增速高于国内，并且后续有望带动云业务利润率提升。本季度公司继续在AI方面取得进展，核心Qwen模型以小版本升级为主，视频模型万相系列本季度发布万相2.6，是国内首个支持角色扮演功能的视频模型。应用端千问APP11月17日正式上线，陆续接入阿里系生态包括高德等，上线30天月活已突破4000万。3）中国电商集团：①电商：1）我们预计阿里巴巴FY26Q3GMV同比+3%，受社零大盘表现疲软拖累。货币化率基数效应体现，因此预计CMR增速与GMV接近，预计同比+3。考虑到电商激烈的竞争环境和疲软的消费环境，持续增加用户补贴带来的经调EBITA利润率下滑趋势仍然延续。②即时零售：2）预计FY26Q3亏损约200-250亿元，公司继续保持市占率优先的目标，未来几个季度会加大投入。我们测算FY26Q3日均单量约7000-7500万单，对应单均亏损约3-3.5元，公司通过减少补贴、提升履约效率、提高AOV不断推进减亏节奏，预计12月AOV达到接近35元。4）其他：①AIDC：收入端预计继续降速，亏损收窄幅度与上季度接近，但考虑到本季度海外黑五大促等活动，预计将亏损②所有其他：我们预计FY26Q3亏损较上季度进一步扩大至超过70亿元，主要是模型训练需求以及AI应用千问APP发布带来的算力投入增加，高德扫街榜发布后的投入也产生一定影响。
　　投资建议：我们小幅调整公司FY2026-FY2028收入预测至10307/11494/12751亿元，调整幅度为-1.5%/-2.8%/-1.4%，主要考虑到疲软的消费环境；调整公司FY2026-FY2028经调净利预测至1016/1354/1655亿元，调整幅度为-9.1%/-6.6%/-3.7%，主要由于1）消费环境疲软导致电商业务收入利润弱于此前预期；2）所有其他业务中与模型训练、AI应用上线后相关的支出高于预期。目前公司对应FY2027年PE为20倍，继续维持“优于大市”评级。
　　评论：
　　整体：预计3QFY26收入同比+2%，经调整EBITA利润率11.7%。
　　3QFY26，我们预计阿里巴巴实现营收2858亿元，YoY+2%，其中国际数字商业集团/云智能收入同比+8%/35%，云收入继续保持加速增长，中国电商集团环比+24%，主要是由于电商季节性因素，闪购业务当前客单价仍处于提升阶段，因此本季度单均收入较低，对收入贡献也相对有限。
　　3QFY26经调整EBITA为335亿元，同比-39%，经调整EBITA利润率11.7%，同比-7.8pcts，主要由于闪购仍处于投入阶段，以及模型训练、AI应用需求算力投入增加等因素。
　　云智能集团
　　预计阿里巴巴FY26Q3收入继续加速，同比+35%，同时EBITAMargin则保持稳定。11月底Qwen依靠模型能力以及多语言等方面的优势，取代Llama成为新加坡国家AI项目技术底座，领先的模型能力有望帮助公司在海外市场实现份额的持续提升，我们预计阿里云海外收入增速高于国内，并且后续有望带动云业务利润率提升。
　　本季度公司继续在AI方面取得进展：
　　1）模型：本季度核心Qwen模型以小版本升级为主，包括视频模型的Qwen3-VL 2B/4B/8B/30B/32B，原生多模态模型Qwen3-Omni-Flash-2025-12-01（大幅增强对音视频指令的理解与执行能力，系统提示（SystemPrompt）控制能力飞跃，支持119种文本语言交互、19种语音识别语言与10种语音合成语言等），以及图像生成模型Qwen-Image-2512，此外，还上线了长记忆能力。视频模型万相系列本季度发布万相2.6，是国内首个支持角色扮演功能的视频模型。
　　2）应用：千问APP11月17日正式上线，陆续接入阿里系生态包括高德等，上线后23天月活突破3000万，30天月活已突破4000万。
　　中国电商集团
　　1）电商：我们预计阿里巴巴FY26Q3 GMV同比+3%，受社零大盘表现疲软拖累。货币化率基数效应体现，因此预计CMR增速与GMV接近，预计同比+3。考虑到电商激烈的竞争环境和疲软的消费环境，持续增加用户补贴带来的经调EBITA利润率下滑趋势仍然延续
　　2）即时零售：预计FY26Q3亏损约200-250亿元，公司继续保持市占率优先的目标，未来几个季度会加大投入。我们测算FY26Q3日均单量约7000-7500万单，对应单均亏损约3-3.5元，公司通过减少补贴、提升履约效率、提高AOV不断推进减亏节奏，预计12月AOV达到接近35元。
　　其他
　　1）AIDC：收入端预计继续降速，亏损收窄幅度与上季度接近，但考虑到本季度