★梦想的开始：反内卷与平台公司
　　多晶硅产能整合收购平台正式落地。根据承债式收购逻辑，假设第一阶段出清约170万吨产能（其中被收购方退出75万吨），以1倍PB 6万元/吨计算，则收购产能整体所需资金体量约450亿，考虑年化6%的贷款利率和7年贷款周期，多晶硅年出货110万吨，则单吨债务成本约为8300元/吨。考虑非满产情况下成本抬升，我们测算在产多晶硅企业行业平均完全成本约48元/千克，行业最高完全成本约56元/千克。若平台收储成功则给到多晶硅远期价格在6-7万元/吨以上运行的预期。
　　★梦想的困境：需求大概率走弱
　　综合考虑中国、欧洲、美国、巴西光伏新增装机明显走弱，印度、中东、非洲及其他新兴市场继续高增，预期2026年全球新增光伏装机量428GWac，同比-17%，其中中国190GWac，同比-36%；海外238GWac，同比+10%。
　　★回归现实：博弈仍在继续
　　预期2026年中国境内组件排产483GW，同比-10%。叠加电池片和硅片出口，年度对多晶硅的需求量在120万吨左右。若多晶硅环节遵守配额则有望去库约10万吨，但减产本身就是博弈焦点。反内卷的最终症结仍在于组件价格能否上涨。136号文后电站收益分化严重，组件价格对电站收益率影响较小。价格下跌难以刺激出更多需求；但行业特性也决定其难联盟涨价。
　　★2026年展望：梦想与现实的较量
　　1-2月需求淡季，硅料可能“有价无市”，但也会导致硅片原材料库存继续消耗。春节后预期终端需求回暖，有两种情况：一是硅料联盟仍未破碎，硅片不得不接受高价硅料；二是通过引入“圈外”企业或阿曼项目导致硅料联盟破碎，多晶硅价格大幅下跌。考虑下方完全成本支撑和上方进口替代压力，我们预期2026年多晶硅盘面或在4.2-8万元/吨之间波动。1-2月份虽然需求走弱、可能出现“有价无市”的状态，但是无法证伪旺季预期，因此更建议关注逢低做多机会。3月后产业变数增加，建议先以偏多思路对待，若见到联盟破碎等信号后再考虑右侧做空。
　　★风险提示：政策超预期，需求变化超预期。