今日焦點:
　　中國民辦高等教育行業：逆風猶存。
　　四家港股高教龍頭（中教控股、中滙、春來、中國科培）發佈了FY25業績，收入維持穩健增長，但盈利端普遍承壓。其中，春來教育（1969.HK，股價4.32港元，50億港元市值）延續穩健節奏，利潤保持正增長。中教（839.HK，股價2.99港元，80億港元市值）和中滙（382.HK，股價1.41港元，17億港元市值）因大額減值損失面臨壓力。同時，中教與春來在2025財年暫停派發股息，反映了現金流壓力。
　　收入增長放緩。四家企業在2025財年均錄得高單位數至低雙位數的同比收入增長，主要受益於學生人數與學費的穩步提升。其中，中教收入增幅最大（+11.9%）。其次為中國科培（+10.6%），主要由於馬鞍山新學校的併表。然而，相較2020-2023財年中雙位數的增長，2025財年收入與學生人數增速均有所放緩。中教2025/26學年於中國的全日制新生人數甚至同比下滑10%，反映出民辦高教需求疲軟
　　盈利能力承壓。儘管收入穩定，這些公司在2025財年的盈利能力出現波動。四家公司的毛利率下降了2至10個百分點，主要由於教學資源投入增加。除春來外，其餘公司均面臨淨利潤下滑壓力。春來教育憑藉較低的行政及財務成本實現淨利潤增長7%。中國教育集團雖然同比有所恢復，但仍低於2020-2023財年的正常水平，主要受17億元減值損失拖累。中滙也因爲減值損失導致淨利潤下降28%。
　　資本開支維持高位。中教2025財年資本開支同比大幅下降45%。隨著剩餘項目陸續完工，未來資本開支可能逐步減少。中國科培2025財年資本開支同比上升21%，主要用於新校區建設、設施升級及設備購置。中滙資本開支同比激增122%，主要用於土地收購與新設施建設。展望後續，本科教學審核評估持續進行，將推動高等教育板塊企業在未來數年維持相對高的資本支出水平。
　　我們的觀點：儘管收入增長穩健，高等教育企業仍持續面臨以下壓力：1）經濟疲軟與就業率下降導致民辦高教需求減弱；2）學費與學生人數提升受限；3）營運成本增加及減值損失導致盈利能力波動；4）資本支出高企導致股息暫停。中教控股、中滙、春來、中國科培2026財年預測市盈率分別為3.7倍、2.5倍、4.6倍、3.3倍。