核心观点：2025年的交易主线为贸易摩擦下的供应担忧预期及国内弱现实，中美贸易摩擦，但巴西旧季有足够的供给，南北美FOB一度倒挂至新低，中美贸易关系好转，贴水修复，美豆相较于巴西旧季更没性价比，市场预估中国采购美豆400万吨美豆，白宫声称明年2月底前，中国能完成总计1200万吨贸易量。当前南美播种节奏偏慢，但丰产预期依旧，供需宽松情形下，更需要关注的是收割时间和物流问题，若出现推迟，也就意味着贴水下跌，榨利修复的时间推迟，抛储若不及预期，则给予豆粕正套一定的时间与空间。从养殖存栏角度看，26年豆粕需求或同比略降。菜粕当前库存不低，四季度水产旺季，且陆续会有18船澳大利亚菜籽到港，理论上榨出的粕可供交割，难有较好支撑，关注26年3月加拿大菜籽反倾销一案终裁结论。
　　南美播种节奏慢&丰产预期：拉尼娜发生期间，阿根廷大豆单产减产概率大。按照平均4年发生的频率推算，下一次厄尔尼诺发生时间可能在2027年前后。供需宽松情形下，更需要关注的是收割时间和物流问题。
　　北美新季面积预估：2025年同比来说，美国多种植了玉米，少种植大豆（面积同比减少7%，包含了中美贸易战+比价等因素），三大农作物总播种面积同比温和增长0.33%。我们预计26年美国同比多种植大豆，少种植玉米，三大作物面积难以见到大幅增长，更可能是温和增长，美玉米面积同比减少，美豆面积同比增加（具体原因详见后文），等待来年春天美豆、美玉米比价及农业展望论坛，届时再对面积预期作进一步修正。
　　北美平衡表推演：对26/27不同的单产情景进行设想，新季美豆种植大概率还是延续亏损。据美国大豆协会今年4月的统计，预计到2026年年底美国压榨产能提升至27.4-27.5亿蒲，与11月USDA报告中给出的压榨预估相比，理论上仍存在约1.45亿蒲的上行空间，出口方面，考虑到中美贸易关系的缓和，我们将26/27年度美豆出口同比上调，但维持近五年来偏中性水平。25年连续多月，中国未进口一粒美豆，11月报告中将25/26季美豆出口调低，但美大豆贴水当前较巴西贵，榨利仍亏损，商业采购缺席下，16.35亿蒲的出口可能也完不成。假定其他条件不变，在减产与增产两种情景下，26/27季美豆的期末库存区间可能为【1.45亿蒲，3.94亿蒲】。
　　饲料养殖——大基数下的去产能：25年饲料产量稳中有增，26年豆粕消费或同比减少。2025年10月，全国工业饲料产量2907万吨（环比减4.2%，同比增3.6%）。据农业农村部，25年上半年国内能繁依旧处于高位，10月存栏环比-1.1%，涌益数据显示环比-0.8%，第四季度去产能或逐步加速，按10个月的兑现周期推算，预计供应压力将持续至26年第二季度，26年生猪存栏规模预计低于25年。