核心观点
　　公司Q3业绩符合预期，短期业绩承压，主要受到国内集采扩面、DRG/DIP支付改革以及中美关税等多重因素的影响。展望Q4，预计公司业绩增速短期仍有所承压，主要考虑国内部分地区集采前经销商拿货意愿有所下降，以及中美关税对公司美国市场的影响。展望明年，公司业绩预测需要考虑国内集采进展、海外市场订单交付和新客户拓展节奏。
　　事件
　　公司发布2025年三季报
　　2025年前三季度，公司实现营收4.59亿元（+7.51% ），归母净利润1.77亿元（-10.35%），扣非后归母净利润1.50亿元（-21.91%），基本每股收益为2.18元/股（-10.92%）。
　　简评
　　Q3业绩符合预期，集采、关税等因素对业绩造成扰动
　　2025年前三季度，公司实现营收4.59亿元（+7.51% ），归母净利润1.77亿元（-10.35%），扣非后归母净利润1.50亿元（-21.91%）；2025Q3实现营收1.57亿元（-3.89%），归母净利润0.51亿元（-30.15%），扣非后归母净利润0.38亿元（-46.80% ），业绩符合此前我们报告中给出的预期。Q3收入同比下滑，主要受到国内集采扩面、DRG/DIP支付改革以及中美关税等多重因素的影响；净利润下滑幅度大于收入端，主要由于公司毛利率受国内政策以及关税因素等影响有所下降，同时研发费用及管理费用投入增加。
　　分地区来看，公司北美市场主要受到关税政策的影响，预计全年北美市场销售收入同比下滑10-20%，公司将积极开拓北美市场；此外，公司泰国一期工厂预计12月完成对北美客户的发货，后续逐步扩展到海外其他地区，关税影响有望逐步降低。在欧洲市场，CME被南微医学收购后，Q3开始对公司欧洲地区销售收入产生一定影响，公司将积极开拓欧洲新客户，预计该影响将逐步消除。在国内市场，受部分地区集采影响，公司产品终端价格存在阶段性下降的压力，但凭借自身产品成本、质量、创新等优势，在后续集采中有望获得更多的市场份额。
　　Q4业绩或短期承压，新产品有望助力公司国内份额进一步提升
　　展望Q4，预计公司业绩增速短期仍有所承压，主要考虑国内部分地区集采前经销商拿货意愿有所下降，以及中美关税对公司美国市场的影响。展望明年，公司业绩预测需要考虑国内集采进展、海外市场订单交付和新客户拓展节奏。国内市场短期受止血夹等部分产品集采影响，但公司坚持技术创新和产品差异化的策略，推出可换装止血夹、双极电刀等多个具有市场竞争力的新产品，有助于增强公司市场竞争力，进一步提升市场份额。此外，公司积极推进复用软镜、光纤多模态成像（一次性内镜）、内镜辅助治疗机器人、能量平台等多款新产品的研发，未来有望贡献新的增长曲线。
　　毛利率受国内止血夹集采影响有所下降，利息收入减少导致财务费用率波动较大
　　2025年前三季度，公司销售毛利率为70.51%，同比下降1.62个百分点，其中国内市场销售毛利率为68.23%（-1.82pct），主要系国内高毛利产品止血夹受集采影响，销售单价有所下降所致；海外市场销售毛利率为72.82%（-0.18pct），基本保持稳定。2025Q1-Q3期间费用率为31.10%，同比提升12.03个百分点。其中销售费用率为9.01%，同比下降0.80个百分点；管理费用率为11.23%，同比提升2.63个百分点，主要由于公司加大了对泰国及欧洲子公司的投入，随着公司经营规模不断扩大，各项管理成本随之增加；财务费用率为-1.58%，同比提升7.46个百分点，主要系计入财务费用的利息收入减少所致；研发费用率为12.44%，同比提升2.75个百分点，主要由于公司持续加大对杭安医学各研发管线的投入。2025年前三季度，公司经营性现金流净额为1.20亿元，同比下降44.76%，主要系研发项目支出增加、销售及管理费用支出增加、利息收入减少所致。前三季度应收账款周转天数为33.04天，同比减少0.54天；存货周转天数为121.84天，同比增加4.70天，基本保持稳定。其他财务指标基本正常。
　　国产内镜诊疗耗材龙头之一，看好公司长期发展空间
　　短期来看，公司国内市场仍面临集采的不确定性，但公司坚持技术创新和产品差异化的策略，推出可换装止血夹、双极电刀等多个具有市场竞争力的新产品，有助于增强公司市场竞争力，进一步提升市场份额；同时，公司积极布局国际化业务，通过产品创新和市场开拓，有望进一步打开海外成长空间，海外收入占比有望持续提升，有助于降低国内集采等行业政策的冲击。中期来看，公司积极推进复用软镜、光纤多模态成像（一次性内镜）、内镜辅助治疗机器人、能量平台等产品的研发，未来有望贡献新的增长曲线。长期来看，消化道癌早筛需求庞大，渗透率有望持续提升，公司有望享受国内早癌筛查需求长期高景气的红利。我们预计2025-2027年公司营收分别为7.02、8.51、10.43亿元，分别同比增长10%、21%、23%；归母净利润分别为3.04、3.49和4.05亿元，分别同比增长4%、15%和16%。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1）市场竞争的风险：传统内镜诊疗耗材行业中，国产公司注册获批产品越来越多，有行业竞争加剧的风险。<