事件描述
　　11月12日，公司披露2025年三季报，2025年前三季度，公司实现收入60.17亿美元，同比下降1.0%，实现归母净利润2.79亿美元，同比下降16.0%。
　　事件点评
　　2025Q3制造业务鞋履产品组合高端化趋势延续，盈利能力环比明显提升。制造业务方面，2025年前三季度，制造业务实现收入42.32亿美元，同比增长2.3%。量价拆分看，2025年前三季度，公司成品鞋履出货量为1.89亿双，同比增长1.3%，销售均价同比增长3.2%至20.88美元/双。2025年前三季度，制造业务产能利用率为93%，同比提升1pct，其中2025Q3，产能利用率环比下滑3pct至92%。2025年前三季度，制造业务毛利率同比下滑1.3pct至18.3%，主因部分制造厂区的订单满单率及产能利用率分化明显、新厂区处于爬坡阶段、人工工资上升，但2025Q3毛利率环比回升1.6pct至19.4%。公司致力推行组织重整及降本增效计划，强化数位化智能制造管理，2025年前三季度，销售、分销及行政开支占营收比重同比下滑0.2pct至10.2%，经营利润率为6.6%，同比下滑1.3pct。2025年前三季度，制造业务实现归母净利润2.64亿美元，同比下降12.6%，归母净利润率6.2%，同比下滑1.1pct。
　　2025Q3零售业务全渠道板块表现优异，零售折扣同比保持稳定。零售业务方面，2025年前三季度，零售业务实现收入129.03亿元，同比下降7.7%，收入下降一方面由于实体店铺客流下滑导致同店销售下降，另一方面由于公司继续精简店铺，截至2025Q3末，中国大陆直营门店为3338家，较年初净减少110家；全渠道表现稳健，整体增长13%。2025年前三季度，零售折扣同比加深低单位数，其中2025Q3零售折扣同比保持稳定。2025年前三季度，零售业务毛利率为33.5%，同比下滑0.5pct；零售业务经营利润率为2.3%，同比下滑1.4pct。2025年前三季度，零售业务实现归母净利润1.71亿元，同比下降50.1%，归母净利润率1.3%，同比下滑1.2pct。
　　投资建议
　　2025年第三季度，公司制造业务营收在高基数情况下，同比小幅下滑，但受益于各地及各厂区订单调配有所改进、产品组合高端化趋势延续，季度销售毛利率回升明显。零售业务，10月单月营收同比持平略微下滑，较Q3季度有所改善，零售折扣同比保持稳定，线下门店关闭预计接近尾声。维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为81.35/85.88/90.51亿美元，同比增长-0.6%/5.6%/5.4%；归母净利润为3.53/3.80/4.11亿美元，同比增长-10.1%/7.9%/8.0%，11月12日收盘价对应公司2025-2027年PE分别为8.7、8.0、7.4倍，维持“买入-A”评级。
　　风险提示
　　制造业务订单不及预期；国内消费恢复不及预期；汇率大幅波动；关税风险。