核心观点
　　25年啤酒行业受“禁酒令”影响，旺季销量表现疲软，餐饮行业持续弱复苏。青啤销量表现稳健，公司加强对新零售渠道拓展并积极探索非啤酒品类，当前中高端产品占比持续提升，高端化仍有空间，关注餐饮复苏进度，啤酒高端化仍在途中。24年年报公司公告分红率提升5pcts至69%，红利属性进一步提升，分红率未来仍有提升空间，估值回落至低位，底部配置价值凸显。
　　事件
　　公司发布2025年三季报
　　公司25Q1-3实现收入293.67亿元，同比+1.41%；实现归母净利润52.74亿元，同比+5.70%；实现扣非归母净利润49.22亿元，同比+5.03%。
　　其中25Q3实现营业收入88.76亿元，同比-0.17%；归母净利润13.70亿元，同比+1.62%，扣非归母净利润12.90亿元，同比+2.41%。
　　简评
　　Q3销量稳健，中高端占比提升
　　量方面，公司2025Q3销量216.2万千升，同比+0.32%，其中主品牌青岛啤酒实现销量127.7万千升，同比+4.24%，中高端以上产品实现销量94.3万千升，同比+6.80%，中高端以上产品销量占比提升2.64个百分点至43.62%，产品结构仍有提升。公司加快新商业、新零售业务拓展，即时零售业务保持快速增长。
　　价方面，25Q3公司平均吨价为4105元/千升，同比-0.50%，预计Q3吨价下滑主要系促销投入力度较大，与货折增加有关，期待餐饮需求恢复。
　　吨成本持续改善，盈利能力继续提升
　　成本端，公司25Q3吨成本为2317元/千升，同比-2.97%，成本红利持续释放，主要系大麦等原材料成本下降，成本红利释放。25Q3毛利率同比+1.44pct至43.56%。利润端，公司25Q3销售费用率、管理费用率（含研发）分别同比变动0.42pct、+0.16pct至13.66%、3.53%，费用率整体平稳。公司归母净利率同比+0.24pct至16.09%，公司盈利能力持续提升，成本红利持续兑现。
　　管理层积极进取，静待需求复苏
　　25年啤酒行业受“禁酒令”影响，旺季销量表现疲软，餐饮行业持续弱复苏。青啤销量表现稳健，公司新任管理层加强对新零售渠道拓展并积极探索非啤酒品类，当前中高端产品占比持续提升，高端化仍有空间，关注餐饮复苏进度，啤酒高端化仍在途中。24年年报公司公告分红率提升5pcts至69%，红利属性进一步提升，分红率未来仍有提升空间，估值回落至低位，底部配置价值凸显。
　　盈利预测：预计2025-2027年公司实现收入326.09、329.61、332.52亿元，实现归母净利润45.92、48.47、50.99亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　1、高端产品推进不及预期风险：行业进入高端化发展时代，各企业通过推进高档产品销售提升盈利水平。目前高档啤酒市场竞争较为激烈，若公司高档产品推进受阻，盈利或不及预期。
　　2、原材料价格波动风险：啤酒原料、包材等原材料占啤酒生产成本的大部分，原材料价格上涨会明显降低企业盈利水平。当前大麦成本从高点回落，若未来原材料价格发生波动，超预期的价格上涨会使得企业盈利不及预期。
　　3、市场需求恢复不及预期：2024年以来餐饮等啤酒消费场所逐步复苏，若修复节奏不及预期，将影响公司产品销售。