事件描述
　　公司公告，2025年前三季度营收206.5亿（+0.83%），归母净利润为亏损5.3亿（去年同期亏损5.9亿），其中Q3亏损6.4亿（去年同期亏损2.2亿）；综合毛利率35.6%（+11.2pct）。
　　事件评论
　　收入与毛利率双升，但投资净收益亏损、减值及少数股东损益占比提升拖累归母业绩。2025年前三季度公司营收206.5亿（+0.83%），归母净利润为亏损5.3亿（去年同期亏损5.9亿），收入微增而归母业绩亏损，主要由于投资净收益亏损，资产减值、少数股东损益占比提升等因素导致：1）2025年前三季度公司投资净收益为亏损5.2亿（去年同期盈利14.0亿）；2）资产与信用减值10.8亿（去年同期减值7.3亿）；3）受结算项目归母权益影响，少数股东损益占比提升至512%（去年同期299%），少数股东损益侵蚀归母业绩；4）此外税金及附加率同比提升4.5pct至6.7%也一定程度拖累业绩表现。截至2025Q3公司账上预收款199.1亿（-38.9%），预收款/年化结算收入=0.72X，后期结算收入或将承压，在下行周期毛利率与减值仍存压力，后期业绩仍需努力。
　　销售规模与行业排名双降，土储相对充裕，待需求改善仍能保障后期销售。2025前三季度公司全口径销售额132亿（-49.5%），销售面积60万方（-40.3%），销售均价21997元/平（-15.4%），销售均价下滑或与城市能级降低、打折促销相关。前三季度销售规模行业排名第47位（数据源自克而瑞，去年同期排名第25位）。2025年前三季度公司未公告新增土地项目，在销售延续弱势，叠加房企资金链趋紧的背景下，积极盘活存量库存，审慎拿地投资是理性选择。截至2025H公司可售土储货值约1105亿元，土储相对充裕，只是适销对路的新货占比预计较低，若市场需求边际改善，后期公司销售规模仍有保障。
　　有息负债下降，现金短债比保障倍数较高。截至2025Q3公司有息负债632.2亿元（-7.8%），有息负债规模下降。现金短债比（未剔除受限资金）=1.48X（-0.37X），短债偿还能力尚可，净负债率99.1%（+5.8pct），剔除预收的资产负债率72.1%（+0.8pct）。
　　投资建议：业绩亏损，后期经营仍需持续努力。公司在手土储相对充裕，若需求复苏，充足土储有望保障后期销售；自持业务具备经营韧性，租金贡献稳定现金流，华夏大悦城商业REIT上市打通商业资产“投融建管退”循环，轻资产战略加速落地。但在行业销售承压调整的背景下，公司经营与业绩改善仍需进一步努力。预测公司2025-2027年归母净利1.3/2.1/2.2亿，对应P/E为96/61/59X，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　1、销售延续弱势，公司销售及现金流回款不及预期；
　　2、毛利率下行，存货减值拖累业绩表现。