影响转债的三个方面
　　我们认为，影响转债行情主要包括三个方面：一是股债性价比，二是美元流动性，三是大小盘风格。整体上，当前转债资产增量利好相对有限，处于中性的投资环境之中。
　　（1）当前经济处于复苏之中，但由于居民和企业部分并未发力，限制了基本面的增量利好，且股权风险溢价已经达到历史中性，资产轮动角度上利好有限，（2）当前美元整体处于降息节奏之中，预计仍将处于宽松环境之中，（3）2025年9月之后风格再平衡下，小盘股开始弱于大盘股，风格上并不继续利好转债。
　　转债当前处于跟随正股的交易阶段
　　2018年至今，转债整体上经历过的三轮周期：2018年四季度-2020年、2021年-2024年三季度、2024年四季度至今。
　　前两次周期的上涨阶段普遍为1-1.5年，2024年四季度至今的周期已经上涨1年左右，整体上处于转债处于跟随正股的交易行情阶段。
　　转债当前估值水平较高
　　对于转债的估值，从价格上看，截至2025年11月3日，转债价格中位数为132.72元，处于2018年至今99.3%历史分位数，处于明显的估值高位。从转股溢价率上看，截至2025年11月3日，转股溢价率中位数为27%，处于2018年至今55.3%历史分位数，处于中性偏高水平。
　　我们认为，考虑到转债价格与转股溢价率整体呈现负相关，当前转债价格已然历史高位的情况下，转股溢价率并未处于低位、反而处于历史偏高水平，反映出当前转债市场的估值较高。
　　转债推荐组合
　　我们认为，当前转债资产处于中性略为积极的状态，风格上保持整体均衡。同时从四阶段上看，转债更适合类股票策略，建议对股性转债进行交易性思维，重点关注120元甚至130元以上股性转债。
　　对于转债组合，我们重点推荐：（1）上银转债、常银转债、牧原转债、福能转债等金融消费和公用类转债；（2）欧通转债、道通转债、航宇转债、爱迪转债等AI和机器人主线类转债；（3）微导转债、鼎龙转债、英搏转债、甬矽转债等半导体和制造类转债。
　　风险提示：政策变化超预期，经济变化超预期。