3Q25业绩持续承压：2025年前三季度比亚迪总营业收入同比+12.7%至5,663亿元，归母净利润同比-7.5%至233亿元，扣非后归母净利润同比-11.6%至205亿元；其中，3Q25营业收入同比-3.1%/环比-3.0%至1,950亿元，归母净利润同比-32.6%/环比+23.1%至78亿元，扣非归母净利润同比-36.6%/环比+26.9%至69亿元（我们测算3Q25单车盈利同比-35.9%/环比+20.5%至6,014元，2025年前三季度单车盈利同比-22.8%至6,524元）。
　　高端化战略显成效，产品结构持续优化：2025年前三季度公司新能源乘用车总销量同比+18.6%至326万辆，纯电销量同比+37.3%至161万辆，插混销量同比+2.9%至161万辆；其中比亚迪中高端品牌合计销量同比+77%至22.5万辆（2025年前三季度腾势/方程豹/仰望销量分别同比+28%/+252%/-62%），在总销量中的占比同比+2pcts至7%。我们判断，比亚迪高端化战略成效彰显，产品结构或持续优化：1）腾势：腾势N9补齐腾势品牌在中大型SUV领域空白，通过标配易三方+云辇+天神之眼等技术强化腾势品牌形象；2）方程豹：继4月上市的方程豹首款纯电车型钛3打开小众市场销量、三个月累计销量突破2万辆，9月主打“家用硬派”的方程豹钛7兼顾家用舒适+个人乐趣、上市首月销量破万，方程豹或有望通过持续品类创新打造爆款车型；3）仰望：9月上市的仰望U8L主打豪华行政级SUV市场，产品技术精细化+使用场景多元化，或填补百万级新能源市场行政商务场景产品空白，在进一步补充仰望系列产品矩阵的同时打入新细分赛道抢夺BBA市场份额。
　　海外销量持续高增，全球化战略打开全新增长空间：2025年前三季度比亚迪出口销量同比+134.0%至69.7万辆。我们判断，1）公司海外销量持续高增主要由于车型矩阵丰富（尤其插混车型在欧洲等市场具备低关税+低油耗的双重优势）、本地化布局深化（陆续在柬埔寨、匈牙利等地投建工厂与研发中心）、以及渠道+品牌建设加速（8月宣布正式进入阿根廷市场）；2）比亚迪全球化战略或打开公司全新增长空间，看好海外销量持续增长提振公司盈利前景。
　　维持“买入”评级：鉴于行业竞争加剧，我们下调公司2025-2027E归母净利润9%/14%/16%至325.0/415.9/542.2亿元；我们看好比亚迪通过技术驱动品牌+产品力向上，出口+高端化稳步推进改善盈利前景，维持A/H股“买入”评级。
　　风险提示：插混渗透率不及预期、行业需求不及预期、海外市场拓展不及预期