公司公布2025年三季报，前三季度收入458.92亿元，同比+102%（25Q1完成海通并表，但历史财务数据未追溯调整，因此同比增速不具可比性，后同）；归母净利润220.74亿元，同比+132%；扣非归母净利润163.04亿元，同比+80%。Q3单季度归母净利润63.37亿元，扣非归母净利润90.25亿元（主要系此前合并的负商誉在Q3增加所得税费用约27亿元），同比+102%，环比+126%。公司单季度业绩环比大幅增长，投资类收入环比翻倍、弹性亮眼；期末总资产规模环比+11%突破2万亿，稳居行业前列，整合协同开始显效。A/H股维持买入评级。
　　总资产突破2万亿，金融投资扩张延续
　　公司扩表趋势延续，Q3末总资产规模突破2万亿元，达20,089亿元，环比+11%，位列行业第二。金融投资规模继续上行，Q3末合计8,822亿元，环比+10%，其中交易性金融资产环比+8%，其他权益工具投资环比+26%，其他债权投资及债权投资环比+14%。期末公司自营权益类证券及衍生品/净资本为30.72%，相比Q2末进一步提升6个百分点。
　　单季度投资收入环比翻倍，经纪增长亮眼
　　公司自营投资业务着力提升交易定价能力和风险防范能力，同时持续推动客需转型。投资类收入在三季度表现亮眼，单季度收入110.18亿元，同比+91%，环比+106%；前三季度累计投资类收入203.70亿元，同比+90%。前三季度全市场日均股基成交额同比+110%，公司经纪业务随市大幅增长，前三季度净收入108.14亿元，同比+143%；Q3单季度50.81亿元，同比+269%，环比+65%。
　　投行资管环比增长，利息净收入环比下滑
　　前三季度投行市场显著复苏，公司投行净收入26.29亿元，同比+46%，其中Q3单季度净收入12.37亿元，同比+96%，环比+81%，持续从低位修复。据Wind统计，前三季度公司股权承销金额1411亿元，债券承销金额11998亿元，分别位列同业第二和第三。资管业务稳步增长，前三季度净收入42.73亿元，同比+49%，Q3单季度净收入16.95亿元，同比+80%，环比+20%。公司参股或控股的富国基金、华安基金、海富通基金期末非货币基金资产净值分别为9,198亿元、5,021亿元、2,021亿元，环比+20%、+13%、+19%。前三季度利息净收入52.08亿元，同比+232%，单季度净收入20.21亿元，同比+286%，环比-19%。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司Q3投资业绩环比增速亮眼，且权益市场交投活跃度保持较高水平，我们上调公司投资类收入、全年市场成交额、市场融资余额等假设。预计2025-2027E归母净利润分别302/280/320亿元（上调28%/44%/41%），EPS分别为1.71/1.59/1.81元（前值1.33/1.10/1.29元），2026年BPS为20.60元。A/H可比公司2026EPBWind一致预期均值1.31/1.03x，考虑到公司整合协同成效显现，综合排名稳居行业前列，给予26年目标PB1.4/1.1x，目标价人民币28.84元/24.63港币（前值28.74元/22.80港币，对应2025EPB为1.48/1.08x），均维持买入评级。
　　风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。