成本下降、利润弹性释放，维持“买入”评级
　　2025Q1-Q3公司营业总收入117.86亿元，同比+8.01%；扣非前后归母净利润11.16、9.65亿元，同比+17.13%、15.02%。2025Q3营收38.87亿元，同比+4.00%，扣非前后归母净利润3.17、2.23亿元，同比+21.00%、-8.17%。因国内需求疲软，我们下调2025-2027年归母净利润预测15.43/19.69/24.08亿元（前次16.39/20.96/25.42亿元），对应2025-2027年EPS1.78/2.27/2.77元，当前股价对应2025-2027年21.9/17.1/14.0倍PE，新榨季糖蜜价格下降幅度可期，2025-2026年利润弹性有望持续释放，维持“买入”评级。
　　国内需求短期依然疲软，国际市场保持较好势头
　　分业务看，2025Q3酵母、制糖、包装营收同比+2.0%、-17.0%、-34.0%，其中酵母主业增速有所放缓，主因国内需求疲软；制糖业务增速下降主因糖价下降等因素影响。分区域看，国内、国际市场营收同比-3.5%、+17.7%，国内市场需求再现疲软，短期仍有待恢复；国际市场营收增速仍保持较快增长，势头依然良好，增速略有下降。
　　成本如期下降，利润弹性显现
　　2025Q3归母净利率同比+1.15pct，其中公司毛利率同比+3.08pct，预计糖蜜成本下降、规模效应带动效率提升贡献。销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.65、+0.70、+0.25、+1.41pct，其中销售人员薪酬增长、利息费用增长影响销售和财务费用率，其他收益/收入增厚2.21pct，主因政府补助增加所致。
　　新榨季糖蜜价格催化正在进行时，中长期稳健成长仍可期
　　当前国际市场较快增长弥补短期国内增速不足影响，长期来看国内需求和格局有望企稳改善，国际市场拓展空间可期。2025Q1-Q3收入增速偏慢，后续有望追赶至10%左右着呢各种。当前新榨季糖蜜采购临近，我们认为糖蜜成本有望超预期下降，2026年利润弹性可期。
　　风险提示：汇率波动风险、降价风险、食品安全风险、国际需求下降风险